UIBE货币金融学

课程简介

本课程作为经济学的一个重要组成部分，以货币和货币资金为对象，以金融工具、金融机构和金融市场为中心，揭示金融的发展规律、运行机制、制度安排等。 通过教学使学生对货币银行方面的基本理论有较全面的理解和较深刻的认识，对货币、信用、银行、金融市场、金融宏观调控等基本范畴有较系统的掌握。—— 课程团队

授课目标

学习完本门课程，学生可以获得如下能力：

（1）熟知货币、利率、金融机构、金融市场领域的基本概念和基本原理，形成金融素养；

（2）熟悉复利、现值、终值的概念及计算，掌握基准利率、费雪效应的概念，会应用利率的影响因素预测利率变动，掌握利率的期限结构理论和利率的风险结构理论。

（3）掌握金融机构体系存在经济学理由，掌握信息不对称、道德风险、逆向选择、交易成本等基本概念。

（4）能熟悉并掌握银行同业拆借市场、票据市场、回购市场、大额存单市场的基本内涵与特点。理解证券市场的发行制度与交易方式。

（5）掌握远期、期货、期权、互换、信用违约互换的概念与特点，熟练运用金融衍生工具进行套期保值技术，理解“风险与收益是一对孪生兄弟”的真实含义，了解预期收益率与风险的计算，掌握资产组合的基本原理。

（6）熟悉并掌握商业银行经营管理理论的发展演变及其经济意义，掌握商业银行经管管理方法的主要内容。熟悉利率敏感性缺口、持续期缺口管理的基本思想。

（7）熟知中央银行的产生及类型，理解中央银行的资产负债业务，学会分析中央银行如何通过改变资产负债表来发行货币；

（8）了解《巴塞尔协议》的演变及最新发展；

（9）理解货币政策的基本框架及运行机制，了解非常规货币政策工具的主要内容及运行机制；

（10）熟悉并理解货币政策传导机制理论，尤其是凯恩斯学派、弗里德曼学派及金融中介学派的货币政策传导机制理论的主要思想及特征。

（11）了解货币需求概念的真实含义，理解传统货币数量论的货币需求理论的基本内涵，重点掌握凯恩斯货币需求理论的主要观点及其发展和弗里德曼货币需求理论的主要结构。

（12）了解货币供给机制，掌握基础货币、货币乘数、货币供给外生性、货币供给内生性等基本概念，理解货币供给模型，分析中央银行能否控制货币供给量。

参考资料

1.《货币金融学》（第三版），蒋先玲编著，机械工业出版社2021年3月

2.《货币金融学》（第二版），蒋先玲编著，机械工业出版社2017年8月

3.《货币金融学》，蒋先玲编著，机械工业出版社2013年4月

4.《货币银行学》,蒋先玲编著，中国金融出版社2010年5月

5.（美）弗里德曼•S •米什金（Frederic S•Mishkin）：货币金融学（第八版），清华大学出版社，2009年10月

课程大纲

第一章导论及货币与货币制度

引言

（1）导论及货币与货币制度

通过本章的教学，使学员对货币金融学的基本框架、基本内容及其在金融学科中的重要性有一定的理解与认识，了解货币的概念、产生演变、基本职能和货币制度的基本知识。

（1.1）导论

通过导论，让学生们知道这门课程在宏观上和微观上的重要性，即为什么要学习这门课程；理解课程目标及学习内容，包括货币、银行、金融市场及宏观调控等，了解本课程的逻辑结构和对应的学习资料，即如何学习本门课程。

（1.2）货币的概念及职能

本节详细讲解货币的基本定义和本质，及其与日常生活一些概念的区别，即回答了什么是货币；以及货币的职能；即回答了货币是干什么的，包括价值尺度、流通手段、价值储蓄和支付手段。

（1.3）货币支付体系的演变及货币的计量

本节在了解货币是干什么的基础上，回答了哪些东西是货币的基本问题，货币形式经过了哪些演变过程。因此本节内容主要为：纵向-货币支付体系的演变，以及横向-货币的层次划分。

（1.4）货币制度

本节课主要讲解了货币制度的基本种类及特点，在了解以上内容的基础之上，同时讲解了货币制度的演变过程和我国货币制度的特点。

1.1 导论

为什么要学习货币金融学？

宏观上：金融是国家重要的核心竞争力

微观上：居民财富中认识到金融资产配置的重要性

生活中离不开货币金融学知识，如：如何培养正确的“财富观”、如何进行基本的财富管理和金融投资?

1.2 货币的概念

在经济学家看来，货币是在购买商品和劳务或清偿债务时被普遍接受的任何物体，如现金、银行存款等。

由此可见，货币定义包含一系列资产，而不只是某一种特定的资产。

货币的本质：

• 货币债务论：货币本质上是持有者对发行者的一种债权。这种解释部分地说明了债务货币的形成。(存在问题：思考一下：如果年终奖是一万元现金或价值一万元的大米，你会选哪个呢？）。
• 货币契约论：货币本质上是一种所有者与市场关于交换权的契约，根本上是所有者相互之间关于交换的约定。
• 马克思的观点：货币是固定地充当一般等价物的特殊商品，其中，货币的本质是一般等价物。

货币材质的特征：

• 价值稳定性(Stability of value)
• 普遍接受性（General Acceptability)
• 可分割性(Divisibility)
• 易于辨认和携带
• 供给富于弹性(Elastic Supply)：金银退出历史舞台的原因，就是供给缺乏弹性

货币与其他相关概念的区别：

A.货币与通货(Money VS. Currency)

日常生活中，通常所说的“货币”，其实是指“通货”(Currency），或流通中的货币，包括纸币和硬币但是，通货概念比货币范畴要狭窄得多。

经济学家所说的货币，除了通货外，主要是指以支票、本票、汇票等形式表现的对于货物、劳务等所具有的权利

B.货币与财富(Money VS. Wealth)

财富（wealth）是由各种资产所构成的，包括实物资产和金融资产

C.货币与收入(Money VS. Income)

有时，人们将货币用来表示收入。但是，收入与货币是有区别的：

收入是某一时期单位的货币额，是一个流量概念，如月薪、年薪等；而货币，也称为货币供给量，是指一国在某一时点上为社会经济运转服务的货币存量，如第一季度末的货币余额。

D.货币与流动性(Money VS. Liquidity)

所谓“流动性”，泛指一种资产在不损失价值的前提下转换为现实购买力的能力。

由于货币不需转换为别的资产就可以直接用于支付或清偿。因此，货币被认为是流动性最强的资产。

例如：“流动性过剩”，简单地说，就是货币当局发行过多货币使得货币量增长过快，银行机构资金来源充沛居民储蓄增加迅速的一种现象。在宏观经济上，它表现为货币增长率超过GDP增长率； 就银行系统而言，则表现为存款增速大大快于贷款增速。所以，流动性的含义远大于货币的含义。

货币职能

研究货币的职能，考察货币促使经济效率提高的原因和运行机制：

• 价值尺度(Unit of Account)：货币作为衡量和表现其他商品和劳务价值的工具。
• 流通手段或交易媒介：货币充当商品交换的中介或媒介的职能
• 价值储藏：货币暂时退出流通领域处于相对静止状态，而被人们作为财富或购买力储藏的工具。
• 支付手段

其中，价值尺度与流通手段是货币的基本职能，“货币的本质是价值尺度与流通手段的统一”。

价值尺度特点：

(1)货币执行价值尺度时不需要现实的货币

价值尺度的表现为价格标签。例如，当给某商品标价100 元时，只需在标签上写上100元/个，则不必在旁边放上100元

（2）需要价值尺度的技术规定——价格标准

价格标准，是指人为规定的货币单位名称及所包含（或代表）的价值量。具有完全的排他性 。

流通手段作用：

• 克服了物物交换下的“需求的双重巧合”的弊端，提高了经济效率;
• 使简单的物物交换发展成为商品交换：
• 隐含了经济危机的可能性。(设想一下：卖了以后不买会是怎么结果呢？）

特点：

• 现实的货币
• 可以是不足值的货币或货币符号

价值储藏：是指货币暂时退出流通领域处于相对静止状态，而被人们作为财富或购买力储藏的工具。

弗里德曼说过：货币是“能够使购买行为从售卖行为中分离出来的购买力的暂栖所“

价值储藏的形式：

• (1)货币储藏
• (2)商品储藏
• (3)有价证券储藏

货币储藏的目的或作用：

• (1)储存财富
• (2)储存购买力

支付手段一一指在以延期付款形式买卖商品的情况下货币作为独立的价值形式单方面运动时所执行的职能。此时，货币作为债务清偿的工具。

支付手段的前提：商业信用

商业信用是指工商企业之间相互提供的、与商品交易相联系的信用形式，主要表现为赊销、分期付款等。

支付手段的范围

货币执行支付手段时的特点及作用：

• （1）货币的支付手段职能一般发生在赊买赊卖的商品交易中
• （2）作为支付手段的货币更多地反映债权债务关系
• （3) 货币作支付手段使生产者活动余地更大
• （4）潜藏着使社会再生产过程发生中断的可能性

1.3 货币支付体系的演变

支付货币体系演变的过程是实物货币—>金属货币—>纸币—>支票货币—>电子货币

纸币（paper currency）：是指以纸张为币材印制而成一定形状、标明一定面额的货币，它也是由国家发行的强制流通的价值符号。

纸币可分为兑现纸币和不兑现纸币两种：

A.兑现纸币，是指政府或银行发行的、代替金属货币执行流通手段和支付手段职能的纸质货币。

B.不兑现纸币，是指不能兑换成铸币或金银条块的纸币和辅币它本身价值不但低于其货币价值，而且不再代表任何贵金属，但有国家信用作担保。

相对于金属货币，它体积轻便易携带，但它能作为交易媒介，仅仅是因为它代表发行者的信用。

纸币的缺陷：易被偷窃，如果交易量很大，运送费用十分昂贵。

存款货币，是指可以签发支票的活期存款，也称支票存款。

A.支票(Checks)是银行的存款客户向银行签发的无条件付款命令书

人们先把一部分款项存入银行，设立活期存款帐户，客户根据活期存款余额可签发支票，凭支票进行转帐结算或提取现金。

B.支票结算的优点

①避免丢失和损坏的风险 ②运送便利，减少运输成本 ③实收实支，避免找零的麻烦 ④经收款人收讫后可在一定范围内流通

特别强调：“支票本身不是货币，支票存款才是货币“。

同学们思考：支票支付有何缺点？

电子货币：是指在零售支付机制中，通过销售终端、不同的电子设备之间以及在互联网络上执行支付的“储值”和“预付支付机制”

“储值”是指保存在物理介质（硬件或卡介质）中可用来支付的价值，这种介质亦被称为“电子钱包”，当其储存的价值被使用后，可以通过特定设备向其续储价值。

”预付支付机制”是指存在于特定软件或网络中的一组可以传输并可用于支付的电子数据，通常被称为“数字现金" (Digital Cash)(可以说是“真正的电子货币”）。

货币的计量

货币计量是指通过对货币资产进行层次的划分从而对货币供给量进行统计分析

4.1货币层次划分的目的、依据

目的：使政府决策者能够通过控制关键货币来执行国家的宏观经济政策

依据：金融资产的流动性，即货币性

“流动性”是指金融资产在不损失价值的前提下转换为现实购买力的能力。

流动性的大小取决于：

①将其转换为现实购买力所需的时间或难易程度。

②买卖资产的交易成本及转换成现实购买力的机会成本。

讨论：哪一个层次的货币层次更重要呢?

短期内，M1和M2变动方向可能并不一致，这意味着什么呢？

• 如果M1增速大于M2，意味着企业的活期存款增速大于定期存款增速，企业和居民交易活跃，微观主体盈利能力较强，经济景气度上升
• 如果M2增速大于M1，表明企业和居民选择将资金以定期的形式存在银行，微观个体盈利能力下降，未来可选择的投资机会有限，多余的资金开始从实体经济中沉淀下来，经济运行回落。

1.4货币制度

格雷欣法则（Gresham’sLaw）：金银复本位制下两种实际价值不同而名义价值相同的金银铸币同时流通时，实际价值较高的良币会逐渐退出流通，从而造成劣币充斥市场的现象。

纸币本位制度（不兑现信用货币制度）

纸币本位制度，是一种不能兑现黄金、取消黄金保证、凭借国家信用、通过信用渠道发行和流通的纸币制度。

(1)现代纸币本位货币的特征：

• 中央银行发行纸币为本位货币，政府铸币为辅币
• 纸币不可兑换金银，国家赋予无限法偿能力
• 自由本位制度，纸币发行量可自由变动 (与黄金无关)
• 管理纸币本位制度

(2）现代信用货币制度的特点

• 黄金被排除出流通界 (不需金银外汇准备)
• 现代信用货币由国家强制集中垄断发行，具有无限法偿资格是最后支付手段。（信用货币必须遵循信用原则发行，通过信用渠道进入流通)
• 流通中的信用货币主要由现金和存款货币构成。银行转帐结算广泛开展，存款货币占整个货币流通量的比重较高。
• 国家对货币流通的调节日益加强

(3)纸币本位制优点：

• 货币供应,可根据需要作出调节
• 通过调节货币，可对经济和国际收支进行调节。
• 纸币制作成本低便于流通和携带

(4)纸币本位制度的缺点：不稳定

• 往往超量发行纸币，导致纸币贬值。
• 各国货币对外汇率变化波动大, 影响到国贸与资本流动。

第二章金融机构体系概览

引言

（2）金融机构体系概览

通过本章的教学，使学员了解金融机构的内涵与外延、银行业的产生与基本功能、银行业存在的基本理由，以及各种非银行金融机构的构成等。

（2.1）金融机构体系的概述

金融工具要进行交易需要一个机构来帮助完成即金融机构体系。银行和其他金融机构是金融市场能够运行的关键所在，没有金融机构，金融市场就无法实现资金由储蓄者向投资者的转移。那么金融机构包括哪些，又有哪些具体的功能和种类？本节重点对以上问题进行解答。

（2.2）金融机构存在的理论基础

本节首先以金融机构存在的理论基础是什么这个问题为本节导向，引出金融机构存在的理由，揭露了关于金融结构的一些“真相”。介绍了银行存在的理论基础，提出了证明银行存在合理性的几个依据，并展开举例说明。

（2.3）我国金融体系的构成

本节课主要讲解金融机构体系的构成，一般构成大概分成中央银行、存款机构、契约性金融机构。投资性金融机构、政策性金融机构，其他非银行金融机构等，分析了投资银行与商业银行的明显区别，对比较重要的类型进行仔细的再分类和讲解。

2.1 金融机构体系的概述

直接融资（direct finance），也称直接金融，是指资金需求者直接发行融资凭证给资金供给者来筹集资金的方式。

直接融资避开了银行等中介环节，由资金供求双方直接进行交易，但是它也要借助证券公司、证券交易所等金融机构的服务。

它们主要的功能是为筹资者和投资者牵线搭桥，提供策划、咨询、承销、经纪服务等。

直接融资的种类

• 股票融资
• 债券融资
• 商业信用——如商品赊销、分期付款、预付定金、预付货款等
• 国家信用——如国家通过发行政府债券来筹措资金
• 部分消费信用——如企业通过分期付款形式向个人消费者赊销房屋或者高档耐用消费品。
• 民间信用——民间个人之间的资金融通活动，习惯上称为民间信用或者个人信用。

直接融资的优点

• 筹集长期资金
• 合理配置资源
• 加速资本积累

直接融资的缺点

• 进入门槛较高
• 公开性的要求
• 投资风险较大

间接融资（indirect finance）也称间接金融，是指资金供求双方通过金融机构来完成资金融通活动的一种融资方式

间接融资中的金融工具，包括由金融机构发行的存款账户、可转让存单、人寿保单、信托等各种形式的借据

商业银行是最典型的间接金融机构。

间接融资的主要形式是银行信用。银行以及其他金融机构以货币形式向客户提供的信用，它是以银行作为中介金融机构所进行的资金融通形式。

间接融资的优点：

（1）可以减少信息成本和合约成本 （2）可以通过多样化降低风险。 （3）可以实现期限转化 （4）保密性强

间接融资的缺点：

（1）资金运行和资源配置的效率较多地依赖于金融机构的素质。 （2）资金供求双方的直接联系被割断了

互联网金融模式：从狭义上讲，是指通过计算机连接终端和网络服务平台所提供的金融服务和金融产品所形成的虚拟金融市场。广义上讲，还包括为互联网金融提供服务的实体金融机构以及相关的法律法规等。

在互联网金融模式下，贷款、股票、债券等的发行和交易以及券款支付直接在网上进行，市场充分有效，接近无金融中介状态

互联网金融的主要模式：第三方支付、P2P网贷、大数据金融、众筹

金融机构（Financial Intermediaries），又称金融中介，是指经营货币、信用业务，从事各种金融活动的组织机构，其资产与负债主要由金融工具组成。

分类：

• 存款性金融机构和非存款性金融机构
• 银行金融机构和非银行金融机构：
• 政策性金融机构和非政策性金融机构
• 直接金融机构和间接金融机构

金融机构功能：

• 存款功能(存款性金融机构）；
• 经纪和交易功能；
• 承销功能;
• 咨询和信托功能

2.2 金融机构存在的理论基础

问题的提出：资金盈余者和短缺者相互之间为什么不直接进行资金的交易呢？

不难想象，银行是以较低的利率吸收存款，又以较高的利率发放贷款的，最终的资金借贷双方何以会愿意忍受银行“低买高卖”的盘剥呢？

银行存在的合理性表现有：

第一，降低交易成本； 第二，缓解信息不对称； 第三，分散风险； 第四，协调流动性偏好。

信息不对称（Asymmetric Information）：信息不对称或不对称信息，是指交易一方对交易另一方的了解不充分，双方处于不平等地位。

在金融市场上，资金需求者和供给者之间普遍存在着信息不对称现象。 信息不对称容易带来以下问题：

• 一是发生交易前的逆向选择问题( Adverse selection occurs before the transaction )
• 二是交易发生后的道德风险问题（Moral hazard arises after the transaction )

对于金融市场的健康运行而言，逆向选择和道德风险会成为严重的障碍，而金融中介机构能够减少此类问题的发生。

逆向选择(Adverse Selection)的本意是指人们做了并不希望做的事情，而不去做希望做的事情。

金融市场上的逆向选择，指那些最有可能造成违约风险的借款者，往往就是那些寻求资金最积极、而且最有可能得到资金的人。也就是说：由于逆向选择，贷款人将资金贷给了最有可能违约的借款人。

“柠檬问题”(The Lemons Problem) 是逆向选择的典型表现形式。

“柠檬问题”的实质是：由于交易双方对信息的掌握处在不对称的地位，使优胜劣汰的市场机制失灵。

在证券市场上，逆向选择可能会导致：“劣币驱逐良币现象”，使得证券市场的作用得不到充分发挥。

道德风险（Moral Hazard）是指由于经营者或市场交易的参与者得到了第三方的保障后，使其因自身决策或行为引起损失时不必完全承担责任，甚至可能得到某种补偿，这种情况将“激励”他们倾向于做出风险较大的决策，以博取更大的收益的现象。

金融市场上的道德风险，是指贷款者把资金贷放给借款者以后，借款者可能会从事那些为贷款者所不希望的风险活动，这些活动很可能导致贷款不能如期归还。

比如，股票市场上的“委托代理” 问题导致所有权与控制权的分离，道德风险产生。

因此,道德风险问题影响了投资者进行直接投资的积极性，一定程度上抑制了直接融资市场的发展。

银行等金融机构金融中介机构有助于解决信息不对称问题

在克服信息不对称问题上，银行为代表的间接金融机构相对于直接金融机构具有明显的优势。

银行是公司信息的生产高手。因为，银行掌握多家借款者的私人信息，收集信息的成本低，具有规模经济的优势在此过程中，银行从存贷利差中获得收益，这种收益正是对银行生产信息的回报。

而且，由于银行贷款是非公开进行的，具有一定的保密性避免了其他人在信息上搭银行的便车。在一定程度上克服了信息不对称问题，弥补了证券市场融资的不足，有效地实现了社会资金的融通。

金融中介机构有助于降低投资者面临的风险水平，即投资者从资产中获得收益水平的不确定性。

金融中介机构可以通过风险分担（risk sharing）过程来实现这一功能

一是，即使某个借款人违约，只要多数借款人没有违约银行就会仍然有清偿能力，就仍然能向资金最终供给者还款。

二是，银行可以通过分散投资降低风险。银行可以将大量小额资金聚集起来，汇成“巨额资金”，从而实施分散投资。

三是，银行具有鉴别、监控和强制实施贷款合约的专业技术。

经验表明，资金供求双方对流动性偏好的程度存在非对称性，或不一致性。

一般地，资金最终供给者对流动性偏好较强，期望在未来自己需要用款时能够随时收回资金；资金最终需求者则反之。

银行可以通过与资金最终供求双方分别签订合同，同时满足双方对流动性的偏好，亦即：一方面，通过存款合约向资金最终供给者承诺，满足其随时可能提出的对流动性的需要；另一方面，通过贷款合约向资金最终需求者承诺，满足其在一定时间之内对“无需担心流动性”的需要。

2.3 金融机构体系的构成

投资银行是一类机构的总称，通常称为投资公司或证券公司，是指依法成立的专门从事各种有价证券经营及相关业务的金融企业。

投资银行在英国被称为商人银行。

投资银行多数是股份制的盈利机构，其资金来源主要靠发行股票和债券，其主要业务包括：证券承购、代销、交易，公司兼并与收购，项目融资，风险资本投资等。因此，投资银行的基本特征是它的业务的综合性。

财务公司又称金融公司（Finance companies），是指经营部分银行业务的金融机构，它通过发行债券、商业票据或从银行借款获得资金，并主要提供耐用消费品贷款和抵押贷款业务。因此，与存款性金融机构不同，金融公司并不通过吸收小额客户的存款来获取资金。

财务公司可以分为以下三种类型：

第一类，销售财务公司，是指由一些大型零售商或制造商建立的、旨在以提供消费信贷的方式来促进企业产品销售的金融公司，如汽车金融公司；

第二类，消费者财务公司，是指专门发放小额消费者贷款的公司，它可以是一家独立的公司，也可以是银行的附属机构。如小额贷款公司；

第三类，集团财务公司，一般由企业集团组建，以调节集团成员单位资金运用上的时间差和地域差，提高企业集团资金使用效率。

基金管理公司是指依据有关法律法规设立的对基金的募集、基金份额的申购和赎回、基金财产的投资、收益分配等基金运作活动进行管理的公司。

基金（FUND），是投资基金或共同基金的简称，是一种由众多不确定的投资者自愿将不同的出资份额汇集起来，交由专家管理投资，所得收益由投资者按出资比例分享的一种金融投资产品。

投资基金实行利益共享、风险共担的集合投资制度，是一种重要的间接证券投资方式。

区分：基金管理公司、基金投资者、基金托管人(银行)

根据基金单位是否可增加或赎回可分为开放式基金和封闭式基金。

开放式基金是世界各国基金运作的基本形式之一。即基金管理公司可随时向投资者发售新的基金份额，也需随时应投资者的要求买回其持有的基金份额。

根据能不能在证券交易所挂牌交易，开放式基金可分为上市交易型开放式基金和契约型开放式基金。

上市交易型开放式基金，是指基金单位在证券交易所挂牌交易的证券投资基金，这类基金的交易双方是各个投资者。比如交易型开放式指数基金(ETF）、上市开放式基金(LOF)。

契约型开放式基金，是指不能在证券交易所挂牌交易，但可以通过“申购”、“赎回”来进行交易的基金，这类基金的交易双方是投资者和基金公司。

封闭式基金，是相对于开放式基金而言的，是指基金规模在发行前已确定，在发行完毕后和规定的期限内基金规模固定不变的投资基金。

开放式基金VS封闭式基金：

• 期限不同
• 基金规模的可变性不同
• 转让方式不同
• 买卖价格形成方式不同
• 买卖基金的费用不同
• 基金的投资策略不同

公募基金是以公开发行证券筹集资金方式设立的公司型基金。

私募基金不公开发行证券，它们面向特定的投资群体——主要是一些大的投资机构和一些富人。通过私募方式筹集资金，并投资于上市的有价证券。

私募基金的组织结构比较简单，属于合伙制。

私募股权基金(Private Equity，简称PE)是以私募方式从事私人股权（非上市公司股权）投资的基金 主要包括投资非上市公司股权或上市公司非公开交易股权两种。追求的不是股权收益，而是通过上市、管理层收购和并购等股权转让路径出售股权而获利

PE特点：

（1）私募资金：募集对象范围相对公募基金要窄，但是其募集对象都是资金实力雄厚、资本构成质量较高的机构或个人：

（2）股权投资：股权投资是PE的主要投资方式；

(3）风险大：相对较长的投资周期；较高的投资成本；流通性相对较差的股权投资（其股权投资不像证券投资可以直接在二级市场上买卖，退出渠道有限，而有限的几种退出渠道在特定地域或特定时间也不一定很畅通。)

（4）参与管理：一般而言，PE中有一支专业的基金管理团队，具有丰富的管理经验和市场运作经验，能够帮助企业制定适应市场需求的发展战略，对企业的经营和管理进行改进。但是，PE投资者仅仅以参与企业管理，而不以控制企业为目的。

金融租赁公司(Financial leasing companies)是指经中国银行保险监督管理委员会批准，以经营融资租赁业务为主的非银行金融机构。

什么租赁呢？

租赁是一种以支付一定费用（租金）借贷实物（租赁物）的经济行为。

从租赁目的划分，租赁分为经营租赁(operation lease)和金融租赁(finance lease)

经营租赁：租赁的主要目的在于设备的使用，即出租人将自己经营的设备或办公用品出租出去的一种租赁形式。其特点是：

第一，可撤销性；

第二，不完全支付性；

第三，租赁物件由出租人批量采购。

金融租赁，是指出租人按承租人的要求购买货物再出租给承租人的一种租赁形式。主要目的是为了融资。

其特点主要有以下几点：

第一，涉及三方当事人——出租人、承租人和供货商

第二，承租人指定租赁设备

第三，完全付清性：租金总额=设备货价+利息+租赁手续费-设备期满时的残值。

第四，不可撤销性，

第五，其期满时承租人拥有多种选择——留购、续租和退租三种选择权

这里需特别指出的是，在我国实际中又将金融租赁细分为两种：

金融租赁：由银行机构办理的融资租赁业务，由银保监会审批和监管，并出台了《金融租赁公司管理办法》。

融资租赁：由非银行机构办理的，由商务部进行监管，并出台了《融资租赁企业监督管理办法》

金融租赁公司是非银行金融机构，而融资租赁公司是非金融机构企业。

从事资产管理业务的公司称为资产管理公司（Asset Management companies, AMC)。

什么是资产管理呢？

资产管理是指委托人将自己的资产交给受托人，由受托人为委托人提供理财服务的行为。是金融机构代理客户资产在金融市场进行投资，为客户获取投资收益的业务。

一般有两类资产管理公司：

一是从事“优良”资产管理业务的资产管理公司。如我国各类银行资管、信托、公募、私募、保险资管等。

另一类是从事金融“不良”资产管理业务的资产管理公司。如我国1999年经国务院决定设立了以收购和处置国有独资商业银行不良贷款为主营业务的国有金融资产管理公司。包括华融资产管理公司、长城资产管理公司、东方资产管理公司和信达资产管理公司。

问题：严格来讲，投资银行不是真正意义的“银行"，为什么呢？

第三章利息与利率

引言

（3）利息与利率

通过本章的教学，使学员了解利率概念及其在金融市场上的重要作用，掌握利率计算方法，理解利率决定理论和利率结构理论等。

（3.1）利息与利率的概述

本节主要内容为金融市场，首先提出了利息的概念，探讨了其本质，并详细讲述了利息概念的应用。同样的，提出了利率的概念及种类，介绍了费雪效应的含义和应用。

（3.2）利息的计算与运用

本节课介绍了利息计算的几种方法，如单利，复利，年名义利率，年实际利率等，并对到期收益率进行了深入的探究。接着提出了现值、贴现率的概念，以及现值的基本特征，并对复利如何创造奇迹进行了案例讲解。

（3.3）利率水平决定理论

本节课讲解利率水平决定理论，包括古典利率决定理论，流动偏好利率决定理论，可贷资金利率决定理论，IS-LM模型的利率决定理论等，对上述几种理论进行了细述及简单评价。

（3.4）利率结构决定理论

本节主要内容为利率结构决定理论。首先介绍利率的风险结构定义，通过提出期限相同的情况之下为什么不同的金融工具利率不一样的问题引入正题并进行分析。紧接着介绍利率的期限结构，解释收益率曲线的典型形态，详细解释三种假说，纯粹预期假说；分割市场假说，流动升水假说，并对其能解释的内容进行详细探究。

3.1 利息与利率的概述

利息的概念及运用

什么是利息？

利息是借贷关系中债务人支付给债权人的报酬，是投资人让渡资本使用权而索要的补偿。

这种补偿由两部分组成：

①对机会成本的补偿；②对风险的补偿

利息转化为收益的一般形态即收益=利息+企业主利润

收益的资本化：任何有收益事物，根据收益（I）与利率（r）的对比可以倒算出它的资本金额（P），这种现象称为“收益的资本化”。即：P=I/r。

收益资本化在经济生活中被广泛地应用。例如：

• 地价=土地年收益/年利率
• 人力资本价格=年薪/年利率
• 股票价格=股票收益/市场利率

利率概念及其种类

利率（Interest Rate）是利息率的简称，是指借贷期间所形成的利息额与所贷本金的比率。

用公式表示为：利率=利息额/借贷资本金×100%

利率是经济活动的晴雨表。在经济过热时中央银行会提高利率，增加借款成本，使企业少投资，家庭少借款。在经济疲软时，中央银行要通过货币政策降低利率，鼓励企业投资、个人消费。

利率的表示法：

• 按计算利息的时间长短，可以将利率分为年利率、月利率和日利率，也称年息、月息和日息
• 通常，年利率以本金的百分之几（分）表示，月利率以本金的千分之几（厘）表示，日利率以本金的万分之几（毫）表示
• 投资期短于一年的，需要进行年化收益率的处理即将在一段时间内（比如7天）的收益，假定一年都是这个水平，折算的年收益率

基准利率——是指带动和影响其他利率的利率，也叫中心利率。基准利率的变动是货币政策的主要手段之一。我国现行的基准利率是指央行公布的存贷款利率标准（LPR）。

贷款市场报价利率（Loan Prime Rate,LPR）：由具有代表性的报价行，根据银行对最优质客户的贷款利率，以公开市场操作利率加点形成的方式报价，由人民银行授权全国银行间同业拆借中心计算并公布的基础性的贷款参考利率。

名义利率 (Nominal Interest Rate)是指没有剔除通货膨胀因素的利率，通常报刊杂志上所公布的利率、借贷合同中规定的利率就是名义利率。

实际利率（Real Interest Rate），是指从名义利率中剔除通货膨胀因素的利率水平。能够更准确地反映真实借款成本或投资收益。

利率：一定时期利息与本金之比，是反映本金的名义收益，但这不能准确衡量投资者在一定时期内的全部收益状况。

收益率：在一定时期内投资者持有证券所得收益与投资本金之比。

影响利率变动的主要因素

• 平均利润率或资本的边际生产率
• 借贷资本的供求
• 一般物价水平
• 经济周期
• 中央银行的贴现率
• 国家经济政策
• 国际利率水平
• 其他因素

利率的作用

利率是一个重要的经济杠杆，对经济有着极其重要的调节作用

（1）利率变动的储蓄效应

指利率变动通过影响储蓄来影响经济运行的效应。它取决于利率对储蓄的替代效应与收入效应的对比结果。

利率的储蓄替代效应，是指利率提高导致储蓄增加的现象，反映了人们有较强的通过增加利息收入而增加财富积累的偏好。

利率对储蓄的收入效应，是指利率提高导致储蓄下降的现象，反映人们在利息收入随利率的提高而希望进一步改善生活水准的偏好。

i↑→S↑→C↓→AD↓→Y↓（储蓄的替代效应)

i↑→S↓→C↑→AD↑→Y↑（储蓄的收入效应）

(2）利率对投资的影响

一般地，利率与投资成反比关系。因为利率的高低直接影响投资的成本。

(3）利率在宏观经济中的作用

积累功能：一般情况下，闲散货币资金的聚集量同利率成正比。利率的调整具有动员和积聚资金的调节功能。

抑制通货膨胀的功能：利率是预防和调节通货膨胀的重要手段之一。

调节功能：调节国民经济结构的功能；调节货币供求的功能。

平衡国际收支的功能表现在两方面：一是对进出口的影响；三是对资本输出输入的影响。

问题：票面利率等于投资收益率吗? 负利率真的存在吗?

3.2 利息的计算与应用

单利与复利

单利(Simple Interest)一一只计本金利息，对利息不再计息

复利(Compound interest)一一是一种将上期利息转为本金后一并计息的方法，即利滚利。

本金越多、利率越高、期限越长时，两者差距就越大

现值

现值的基本特征：

第一，终值越大, 现值越大;

第二，时间越短, 现值越大，这一点很好地体现了货币的时间价值;

第三，贴现率越小时，现值越大。这体现了贴现率的综合成本率或风险贴补率的概念。

现值的应用：

应用之一：评价未来资金与现在资金的价值关系

如果从现在起两年后要买15,000元的东西，假定利率为10%，那么现在需要存多少钱呢？

$PV = FV/( 1 +r)^n = 15000/(1+10%)^2 = 12,396.70 (元)$， 即大约要存入12,396.70 元，在两年后才能取出15,000元。

也就是说，在利率为10%的情况下，现在的12,396.70元与两年后的15,000元价值相等

应用之二：评价证券的理论价格

例：某国债的面值是1000元，息票利率为10%，期限4年，假定某投资者要求的收益率为8%，其市场价格应为多少？将该国债的投资收益（包括本金）根据8%的收益率折现为现值，此现值之和就是该国债的理论价格。即

$P=PV=\frac{100}{1+896}+\frac{100}{(1+896)^2}+\frac{100}{(1+896)^3}+\frac{100+1000}{(1+896)^4}=1130$

到期收益率

什么是到期收益率呢？

Yield to Maturity，YTM是一个非常重要的利率概念，它甚至被经济学家视为衡量利率的最为精确的指标。

另外，在上面计算现值时，是给定利率的，实际上，这一利率也就是到期收益率，或必要回报率。

因此，到期收益率是一个非常关键的利率指标，尤其在债券市场上。

到期收益率是指使某项投资或金融工具未来所有收益的现值等于其当前价格的利率。

某投资工具的月收益率为0.5%，其折合的年收益率是（ 6.17%）

其折合的年收益率$=(1+0.5%)^{12}-1=6.17%$

息票债券到期收益率与其票面利率的关系：

①当债券平价发行时，到期收益率等于票面利率；或者说，到期收益率等于票面利率时，债券平价发行

②当债券折价发行时，到期收益率高于票面利率；或者说，到期收益率高于票面利率时，债券折价发行；

③当债券溢价发行时，到期收益率低于票面利率；或者说，到期收益率低于票面利率时，债券溢价发行。

因此，息票债券的市场价格与其到期收益率呈反向变化。

问题：复利告诉我们货币是有时间价值的，今天的一笔钱比未来同样金融的一笔钱更有价值，这个道理间接告诉我们：活在当下吧

3.3 利率水平决定理论

学习目的：学会分析某一现实因素变化对均衡利率可能产生的影响

经济周期如何影响利率水平？

• 在危机阶段，利率急剧上升，达到最高限度
• 在萧条阶段，利率迅速下降，达到最低程度
• 在复苏阶段，利率比较平稳
• 在繁荣阶段，利率会有所上升

资金供求如何影响利率水平？

• 当借贷资本供不应求时，利率上升
• 当借贷资本供过于求时，利率下降

中央银行的贴现率如何影响利率水平？

• 中央银行提高贴现率，市场利率提高
• 中央银行降低贴现率，市场利率降低 ​ 贴现率是使未来值与现在值相等时的利率

古典利率决定理论

凯恩斯之前的利率理论称为古典利率理论，讨论的是一种实物利率，即由实物资本的供求所决定的利率。强调利率在经济中的自动调节作用。

该理论认为，利率取决于：一是可供利用的储蓄，主要由家庭提供；二是投资资本需求，主要来源于商业部门。

(1)资本供给来自于社会储蓄，储蓄是利率的增函数。

储蓄取决于人们对消费时间的偏好，并假定个人对当期消费有着特别的偏好。

利息是等待或者延期消费的报酬。利率越高，意味着对这种等待的补偿也就越多，储蓄也会相应增加。

由此得出：一般情况下，储蓄是利率的增函数（正比例变化）。

(2)资本需求来自于社会投资，投资是利率的减函数。

影响企业投资决策的因素，一是投资的预期收益即资本的边际回报率；二是筹资成本，即借贷利率。

当利率降低时，预期回报率大于利率的可能性增大投资需求就会不断增加，即投资是利率的递减函数。

(3）均衡利率是储蓄与投资相等时的利率

只有当储蓄者愿意提供的资金与投资者愿意借入的资本相等时，利率才达到均衡水平。

若现行利率高于均衡利率，则必然发生超额储蓄供给，诱使利率下降接近均衡利率水平；

若现行利率低于均衡利率，则必然发生超额投资需求，拉动利率上升接近均衡利率水平古典利率理论的特点：

(1）是局部均衡理论

(2）是实际(实物)利率理论

(3）使用的是流量分析方法

(4)强调利率具有自动调节资本供求的作用

流动偏好利率决定理论

20世纪三十年代世界性经济危机证明，利率自动调节并不能实现经济运行的均衡，从而使得利息理论由节欲或期待的报酬演变成放弃流动性偏好的报酬，凯恩斯利息理论应运而生。

(1)利息是人们牺牲流动性的报酬利

凯恩斯认为，人们存在一种“流动性偏好(Liquidity Preference），即企业和个人为了进行日常交易或者为预防将来的不确定性而愿意持有一部分货币，由此产生了货币需求。

凯恩斯假定人们可贮藏财富的资产只有货币和债券两种，其中，货币回报率为零（在凯恩斯生活的年代，一般不付或付很少的利息），但它能提供完全的流动性；债券可以取得利息收入，但持有债券资产可能因各种原因而遭受损失。

凯恩斯认为：人们为取得货币所支付给对方在一定时期内放弃货币、牺牲流动性的补偿就是利息。

(2）利率由货币供给与货币需求所决定

货币供给曲线：凯恩斯认为，货币供给基本上为一国的中央银行所控制，是一个外生变量。货币供给曲线，是一条不受利率影响的垂线。

货币需求曲线：凯恩斯认为，其他条件不变时，利率上升，相对于债券来说，货币的预期回报率下降，货币需求减少。因此，货币需求曲线是一条向右下方倾斜的曲线，货币需求是利率的减函数。

以下两个因素会引起货币需求曲线的位移：

收入效应是指随着收入的增加所引起的货币需求曲线右移。价格效应是指随着物价水平上升导致任一利率水平上的货币需求增加，推动需求曲线向右位移。即在其他条件不变时，利率随着价格水平的上升而上升。

流动性陷阱（Liquidity Trap）是凯恩斯提出的一种假说，是指当一定时期的利率水平降低到不能再低时，人们会产生利率只有可能上升而不会继续下降的预期，货币需求弹性 (主要是投机货币需求) 会变得无限大的现象。(货币投机需求是利率的递减函数,当利率下降到一定程度后，货币投机需求将趋于无穷大。)

凯恩斯认为，当遇到“流动性陷阱”时，货币政策无效，在这种情况下，扩张性货币政策对投资、就业和产出都没有影响。

利率变动小结

流动性偏好理论的特点：

(1)利率纯粹是一种货币现象，与实际因素无关

(2）货币供给只有通过利率才能影响经济运行，即货币影响实际经济活动，只是在它首先影响利率这一限度内，如遇到流动性陷阱，货币政策将无效

(3）它是一种存量理论

可贷资金利率决定理论

1937年，凯恩斯学生罗伯逊（剑桥学派）等人在古典利率理论的基础上提出了可贷资金理论。这一理论受到了瑞典学派的重要代表俄林等人的支持，并成为一种较为流行的利率理论。

该理论试图在利率决定问题上把货币因素和实物因素结合起来考虑，完善古典学派的储蓄投资理论和凯恩斯流动性偏好利率理论。

主要观点：

• 利率是由可贷贷资金供给与可贷资金需求的均衡点所决定。
• 可贷资金供给主要来自于储蓄，银行信用创造和中央银行货币发行
• 可贷资金需求则包括投资、窖藏货币。

特点：

(1)兼顾了货币因素和实际因素对利率的决定作用

(2)同时使用了存量分析和流量分析方法

(3)不足：

在利率决定过程中，虽然考虑到了商品市场和货币市场，但是忽略了两个市场各自的均衡

当可贷资金市场实现均衡时，并不能保证商品市场和货币市场同时达到均衡。因而仍然是不完善的。

IS-LM模型的利率决定理论

古典利率理论、流动性偏好理论及可贷资金理论虽然都存在各自的缺陷，但有一个共同的缺点，即没有考虑收入因素。

事实上，如果不考虑收入因素，利率水平就无法确定。因为，储蓄与投资都是收入的函数。

希克斯和汉森提出的IS-LM模型，构建了收入与利率的模型来解释均衡利率决定过程。

分别用IS曲线和LM曲线代表商品市场和货币市场均衡线，都是两个变量的函数：①利率；②收入。因此，如下图所示，仅仅是投资等于储蓄（IS曲线）无法确定利率，仅仅是货币需求等于货币供给（LM曲线）也无法确定利率，只有当IS和LM两条曲线相交时，才能同时决定均衡的利率水平$r^e$和收人水平$Y^e$。

贡献：

（1）考虑了收入在利率决定中的作用

(2)使用的是一般分析法

但是，上利率决定理论都没有把国外因素对利率的影响考虑进去

蒙代尔-弗莱明模型则在IS-LM模型的基础上加入了国际收支因素，提出了IS-LM-BP模型

有兴趣的读者可参见国际金融学或国际经济学中的分析。

讨论问题：货币供给增加，利率一定会下降吗，为什么？

3.4 利率结构决定理论

金融市场上有着众多的金融产品，其中，固定收益证券（债券）占了较大比重，而不同的债券产品的利率水平何以会有差异，这是利率结构理论研究的问题，包括利率的风险结构理论与期限结构理论。

“利率的风险结构”定义：

期限相同的各种债券的利率之间的关系；或者说“相同期限金融资产因风险差异而产生的不同利率，被称为利率的风险结构”,反映债券承担风险的大小对其收益率的影响。

“利率的期限结构”定义：

风险结构相同的各种债券的利率与期限（maturity）之间的关系

利率的风险结构

违约风险也称“信用风险”，是指当债券到期时，债券发行人无力或不愿意兑现债券本息而给投资者带来损失的可能性。

国债几乎没有违约风险，所以被称为“无违约风险债券”。

（1）违约风险主要取决于发行人的信誉

要了解金融工具的信用风险，有一种方法就是了解该金融工具的信用等级。

信用等级是证券评级机构对金融工具发行人的信用、偿还能力进行客观评价的反映

(2)违约风险影响债券利率的原因——风险溢价

通常，将违约风险债券与无违约风险债券的利率之差称为风险溢价或风险升水（risk premium），它表明投资者承担风险的额外收益。违约风险越大风险溢价越高。

为了说明违约风险如何影响债券利率，我们以无风险的政府债券与高风险的公司债券作为研究对象加以说明。

由此得出结论：具有违约风险的债券总是有一个正的风险溢价，而且违约风险越高，风险溢价就越高，从而其利率也就越高。

通常，债券的信用利差随着经济周期的扩张而缩小，随着经济周期的收缩而扩大。

在经济收缩期，信用利差大：投资者信心不足，更愿投资于高信用等级债券以回避风险，而公司由于收入下降，现金流减少，为了吸引投资者购买公司债券，发行人必须提供较高的利率，因此会产生较高的信用利差。反之，在经济扩张时期，信用利差小。

鉴于此，可以将信用利差作为预测经济周期活动的一个指标之一。

流动性

影响利率风险结构的第二个因素就是它的流动性。

正如第一章所述，资产的流动性是指能够迅速转换为现实购买力而不受损失的能力。

(1）流动性不同的债券具有不同的利率

由于人们存在流动性偏好，资产的流动性越大，价格越高，利率越低。反之亦然。

(2)流动性因素影响利率的原因一一流动性升水

流动性升水（Liquidity Premium），是指由于流动性风险而产生的利率差额。对于流动性差的公司债券，为了吸引投资者购买，就必须对投资者给予一定的补偿，这种补偿就是流动性升水。

通常，流动性越高，利率越低（价格较高）

税收差异因素

债券持有人真正关心的是税后的实际利率，税率越高的债券，其税前利率也就应该越高。

如果不同种类债券利息收入的税率不同这种差异就必然要反映到税前利率上来。通常，享受免税待遇越高，利率越低。

一般地，政府债券的利息收入可以免税，公司债券的利息收入则要缴纳一定比例的所得税。所以， 在期限和风险相同的条件下，公司债券的利率要高于政府债券利率。

小结：

利率的风险结构可以由三个因素解释：违约风险、流动性和债券利息支付的所得税政策。具体说来，债券的风险溢价随着其违约风险的增加而增大；流动性较强的国债，其利率低于流动性较差的公司债券；如果某一债券的利息支付具有较强的税收优势，其利率也会较低。

利率的期限结构

利率期限结构是指债券的到期收益率与到期期限之间的关系。该结构可以用收益曲线yield curve表示，或者说，收益率曲线表示的就是债券的利率期限结构。

收益率曲线的三个重要事实：

1、不同期限债券利率随时间一起波动；

2、短期利率低，收益率曲线向上倾斜，反之则相反；

3、收益率曲线几乎都是向上倾斜的。

解释收益曲线的三种主要理论：

• 纯粹预期假说
• 市场分割假说
• 流动性升水假说

纯粹预期假说将金融市场视为一个整体，强调不同期限证券间的完全替代性。

假定：

（1）金融市场不同期限的资产是完全可替代的。人们对于特定期限的债券没有任何偏好，投资者仅仅关心债券的预期收益率。（所以，言其“纯粹”)

（2）金融市场是有效率的。人们在不同期限的债券之间进行套利没有转换成本

结论:

(1)长期利率与短期利率的关系

长期债券的利率等于债券生命期内短期利率的平均值

（2）对收益曲线形状的解释

第一，如果预期未来短期利率上升，则长期利率就会高于短期利率，收益曲线向上倾斜。 第二，如果预期未来短期利率下降，则长期利率就会低于短期利率，收益曲线向下倾斜。 第三，如果预期未来短期利率不变，则长期利率就会等于短期利率，收益曲线呈水平状。

(3)对收益曲线经验事实的解释

第一，可以解释上述第一个事实：不同期限债券的利率随时间一起波动。

第二，可以解释上述第二个事实：如果现在短期利率低则收益曲线向上倾斜：如果现在短期利率高，则收益曲线向下倾斜。

第三，无法解释上述第三个事实：收益曲线往往总是向上倾斜的。因为，根据该假说的逻辑，向上倾斜的收益曲线具有这样的含义：预期未来短期利率总是上升的，这与现实中利率的波动不符，现实中短期利率有上升也有下降。

市场分割假说假定：不同期限的债券完全不可相互替代。也就是说，各种期限债券的利率只是由该种债券的供求决定。即市场是分割的。

(1） 市场分割的原因(主要从风险角度进行解释)

假设投资者是风险厌恶者，就不会选择偏离自己未来用款计划的期限

不同的投资者有不同的支出计划，就会形成不同期限债券各自的市场

从债券发行者看，他们也会按照自己的业务特点，选择发行合适期限的债券

(2)市场分割假说对收益曲线形状的解释

收益曲线的不同形状是由不同期限债券的市场供求差异决定的。

如果长期债券市场出现供给大于需求：长期债券价格会下降，导致长期利率上升

与此同时，短期债券市场却出现供给小于需求的情形：短期债券价格会上升，导致短期利率下降

结果，收益曲线向上倾斜。

反之，收益曲线向下倾斜。

(3)市场分割假说对三个经验事实的解释

第一，可以解释前述第三个事实，即典型的收益曲线总是向上倾斜的。因为，在现实经济中，人们更偏好期限较短、风险较小的债券，而债券发行者一般倾向于发行长期债券以满足经济发展之需，使得短期债券价格较高、利率较低，长期债券价格较低、利率较高。

第二，无法解释第一个事实和第二个事实。因为它将不同期限的债券市场看成完全分割的市场。

鉴于纯粹预期假说和市场分割假说都只能解释利率现象的一部分，却不能解释全部利率现象，必须将二者结合起来，这就推导出了流动性升水假说。

假定：不同期限债券是可以相互替代，但不能完全替代。由于投资者倾向于投资期限较短的债券，这些债券的利率风险相对较小，因此，只有当正的流动性升水存在时，投资者才愿意投资期限较长的债券。

短期债券的流动性比长期债券要高，这是因为

(1) 短期债券到期并获得清偿的期限较短

(2)市场变化导致短期债券价格波动比长期债券要小的多。

主要观点

(1)长期利率=预期短期利率的平均值+流动性升水

(3）对三个经验事实的解释

第一，可以解释第一个事实：短期利率上升，导致未来短期利率平均值更高，长期利率随之上升，所以不同期限债券的利率随时间一起波动；

第二，可以解释第三个事实：短期利率偏低时，投资者会预期它将升至某个正常水平，从而形成正值的期限升水，长期利率随之高于当期短期利率，收益率曲线陡直地向上倾斜，相反成立;

第三,可以解释典型的收益率曲线总是向上倾斜：因为投资者偏好短期债券，故随债券期限的延长，期限升水亦相应增加，即便未来短期利率预期的平均值保持不变,长期利率也将高于短期利率，从而使得收益率曲线总是向上倾斜。

问题：如何理解收益率曲线“倒挂"现象？

第四章金融市场及其构成

引言

（4）金融市场及其构成

通过本章的教学，使学员了解金融市场基本概念的基础上，掌握货币市场、证券市场的主要特征及其运行机制

（4.1）金融市场概述

本节课重点分析金融市场的基本概述，解释了什么是金融市场，并对其进行了广义和狭义的解释，对金融工具做出了说明，归纳了金融市场的特征，金融市场融资结构——直接融资和间接融资的种类和特征，并分析了他们的不同的优缺点。

（4.2）货币市场

金融市场构成中的货币市场，分为同业拆借市场，票据市场，国库券市场，CD市场，回购市场，本节重点讲述前两个市场，对国内外的市场情况和种类进行了类比和区分。

（4.3）资本市场（一）

本节首先提出资本市场的定义，接着介绍一级市场定义及特点，一级市场的发行制度及发行方式。

（4.4）资本市场（二）

本节课提出二级市场定义特点以及二级市场的构成，重点分析了证券交易所和场外交易市场的特点及运行机制，并介绍了传统的二级市场交易方式，即现货交易和保证金交易，重点介绍了我国的融资业务和融券业务。

4.1 金融市场概述

什么是金融市场？

金融市场(Financial Market），是指货币资金融通和金融资产交换的场所，是资金供求双方通过买卖金融工具，实现资金融通、交换风险的场所。

在这个市场上，各类经济主体进行资金融通、交换风险，从而提高整个社会资源配置的效率

金融市场的基本特征

（1）交易对象：金融工具

金融工具：是指在金融活动中产生的、能够证明金融交易金额、期限、价格的合法凭证，是一种具有法律效力的契约。

金融工具的特性：流动性、偿还期、风险性（信用风险和市场风险）和收益性

注意，如何区分金融工具与金融资产?

就其作为区分不同金融交易行为的载体来说，是工具——金融工具。对于持有者来说，则是资产——金融资产。

但是，金融工具与金融资产仍然不能简单划等号,金融工具只是对持有者而言是金融资产，对发行者而言则为负债。

（2）交易价格：收益率

无风险资产一般只包含无风险收益率－一一基础收益而风险资产的收益率还包含风险溢价——风险收益

(3）交易目的：让渡或获得一定时期一定数量资金的使用权

(4）交易场所：有形或无形

一是交易所方式，或称有形市场；

二是柜台方式，或称无形市场，是指交易者分散在不同地点(机构)或采用电讯手段进行交易的市场如场外交易市场和全球外汇市场就属干无形市场

金融市场的分类

金融市场是一个大系统，可以按不同的划分标准进行分类：

1. 债权市场和股权市场
2. 现货市场和期货市场
3. 一级市场和二级市场
4. 货币市场和资本市场

金融市场功能

（1）融通资金功能

帮助实现资金在资金盈余部门和资金短缺部门之间的调剂，实现资源配置。实现 促进经济效资金从储蓄向投资的转化率的提高，

(2)优化资源配置功能

金融市场的定价机制能够引导资金合理流动，实现资源的有效配置。

企业资产的内在价值——包括企业债务的价值和股东权益的价值一一是多少，只有通过金融市场交易中买卖双方相互作用的过程才能“发现”。

(3）信息传递功能

是指金融市场发挥经济信息集散中心的作用，成为一国经济、金融形势的“晴雨表” (4)分散和转移风险功能

分散和转移风险功能，是指金融市场的多种投资工具在收益、风险及流动性方面存在差异，使投资者可以很容易采用各种证券组合来分散风险，从而提高投资的安全性和盈利性

(5)经济调节功能

经济调节功能，是指金融市场为宏观管理当局实施对经济结构、货币供给量以及社会总需求的调节提供了平台，为金融间接调控体系的建立提供了基础。

金融市场的收益与风险

在金融市场上，风险与收益是对称的。高风险则高收益，低风险则低收益。或者说，所有的收益都是要经过风险调整的。

俗话说：“天上不会掉陷饼，掉下来的一定是陷阱"

1952年之前，人们对风险与收益的理解大多处于感性阶段。1952年马科维茨第一次用比较精确的数学语言刻画了风险与收益，从而为资产定价乃至现代金融理论的发展奠定了基础。

（1）单个资产的预期收益率金融资产的“收益率”

是指该资产未来各种可能的收益率的加权平均值，即预期收益率从数学角度看，是指收益率这个随机变量的数学期望值

(2)单个资产收益率的风险

风险是指未来收益的不确定性，是指资产的实际收益率对预期收益率的偏离程度。因此，引入数学上的方差概念，我们就可以对风险进行定量分析

(3）资产组合的预期收益率与风险

金融学的一个基本假设是投资者是风险厌恶者，而降低风险的一种有效方法就是构建多样化投资的资产组合，或者说“不把所有的鸡蛋放在一只篮子里”

但是，资产组合的风险并不是单个资产风险的简单加权平均，因为，它不仅与一种资产的风险有关，还与各种资产之间的相互关系有关。

在考虑投资资产组合时，我们不仅要关注组合内单个资产的风险，还要考虑不同资产之间的相互关系。

以股票组合为例，煤炭股和电力股的反向变化关系，如果投资者同时投资这两种股票，则这两种股票的收益率波动在一定程度上相互抵消，因而风险会降低。

诺贝尔经济学奖得主威廉·夏普（William F. Sharpe）于1964年将上述马科维茨组合理论的资产总风险分解为系统性风险和非系统性风险。资产总风险=系统性风险+非系统性风险

系统性风险（systematic risk），也称不可分散风险或不可控风险，指具有同类股票和债券的所有证券共同面临的证券风险部分，是不能通过分散投资消除的那类风险

非系统性风险（unsystematic risk），是指可以通过构造充分多样化的投资组合完全消除的风险。它只存在于个别行业中，来自企业内部的微观因素。

问题：对于小额投资者来说，集中还是分散投资呢?

4.2 货币市场

定义：货币市场是期限在1年以下的短期金融资产交易的统称，是典型的以机构投资者为主的融资市场。

这一市场的金融工具期限一般很短，类似于货币，因此称为“货币”市场。货币市场是金融机构调节流动性的重要场所，是中央银行货币政策操作的基础。

主要包括：同业拆借市场、票据市场、国库券市场、大额存单市场和回购市场

同业拆借市场

（1）定义：银行同业拆借市场（inter-bank market），是指各类金融机构之间（银行之间、其他金融机构之间以及银行与其他金融机构之间）进行短期、临时性资金拆出拆入的市场。

(2)拆借对象：经营过程中暂时闲置的资金和已存入央行且大于法定准备金的部分 (即超额准备金)

(3）目的：调剂头寸，满足在资金借贷中产生的短期资金不足

（4）特点：

1. 交易的同业性
2. 融资期限短期性（1天、2天、7天最多隔夜拆借）；
3. 交易金额的大宗性和无担保性
4. 拆借利率的参考性（如LIBOR）
5. 交易简便的无形市场

票据市场

票据市场是短期资金融通的主要场所，是直接联系产业资本和金融资本的枢纽

包括商业票据市场和银行承兑汇票市场

(1)商业票据市场

商业票据起源于商业本票（promissory note），是最古老的货币市场工具之一

最初的商业本票，是建立在商业信用基础上的。所谓商业信用，是指工商企业之间进行商品交易时，以延期付款或预付款等形式相互提供的信用

到了19世纪初，商业本票的性质出现了变化，逐渐脱离了与商品交易的联系，这就是融通票据，也即创新的商业票据（commercial paper, CP），或称金融票据

它是指由资信好的大企业或金融公司等机构以融资为目的而开出的无担保的短期本票

商业票据市场的特点：

第一，商业票据市场是一个发行市场。商业票据一级市场发行量大而二级市场很弱，大多数投资者都是将其持有到期。

第二，商业票据采用信用发行方式。无须抵押，发行程序简便。

第三，商业票据发行成本低。商业票据的利息和发行成本均比同期银行贷款利率和贷款成本要低。

第四，商业票据有助于提高发行者的信誉。

(2)银行承兑汇票市场

汇票（bill of exchange or draft）是指在商业信用中，由出票人签发的、委托汇票付款人在见票时或者在指定日期向收款人或者持票人无条件支付确定金额的付款命令书。

汇票必须承兑

所谓承兑，是指付款人在票据上签名盖章，写明“承兑"字样，以承诺票据到期保证付款的一种票据法律行为。

由于汇票必须承兑，而承兑人多数都是银行，所以，就形成了银行承兑汇票市场，即专门交易银行承兑汇票的市场。

与商业票据市场不同，银行承兑汇票市场存在一个繁荣的二级市场，即银行承兑汇率汇票持有者通过二级市场提前获取资金的行为。

贴现（Discount）：是票据持有者将未到期的票据卖给银行，银行按票据面额扣除利息后将净款付给票据持有人的行为。

转贴现：指贴现银行在需要资金时，将已贴现的未到期票据再向其他金融机构办理贴现的票据转让行为。

再贴现：指贴现银行在需要资金时，将已贴现的未到期票据向中央银行办理贴现的票据转让行为。

贴现中的依据的利率通常称为贴现率（discount rate）。

• 贴现利息=票据面额×贴现率×贴现日至票据到期日的间隔期
• 贴现净额=票面额×（1-年贴现率×未到期天数/年计息日)

国库券市场

（1）国库券与国家信用

国库券是国家信用的表现形式。

所谓国家信用（fiscal credit），是指以国家为债务人，从社会上筹措资金以满足财政需要的一种信用形式

国家信用的债务人是政府，债权人是国内外的银行、企业和居民。国家信用的主要目的是为了弥补财政赤字和满足国家投资资金需要。

国库券，简称国债，是指政府为解决财政先支后收的矛盾而发行的短期债券。国库券期限大多在1年以下，以1个月、3个月及6个月居多。

国库券具有以下特点：

第一，不记名并以贴现折价发行。 第二，低风险性，俗称"金边债券”; 第三，高流动性，拥有非常发达的二级市场。

国库券市场的功能：

第一，它是弥补国家财政赤字的重要场所； 第二，它为商业银行的二级准备提供了优良的资产； 第三，它为中央银行宏观调控提供了平台； 第四，增加了社会投资渠道。

国库券的发行与流通

贴现发行

$发行价格=面值×(1-贴现率\times \frac{发行期限}{360})$

流动转让：在国库券流通市场上，市场参与者有商业银行、中央银行、证券交易商、企业和个人投资者

国库券流通的方式有到期前贴现转让、二级市场转售及到期兑现

大额存单市场

什么是大额可转让定期存单？

大额可转让定期存单(negotiable time certificates of deposit，简称 CDs），是20世纪60年代商业银行的金融创新产品。

它是一种表明一个特定数额的货币已经存在银行或储蓄机构的一种证明，由商业银行或储蓄机构发行，简称“大额存单”。

大额存单的特点：

①不记名、不能提前支取，但可以流通转让。 ②大额存单按固定单位发行，面额较大 ③利率一般高于同期存款利率 ④付息方式多样化

回购市场

（1）回购协议的定义及分类

回购协议（repurchase agreement，REPO），也称回购交易，是指证券卖方出售证券时向证券买方承诺在指定日期以约定的价格再买回证券的交易。从买方角度，又叫逆回购协议。

回购交易通过将现货交易与远期交易相结合，以达到融通短期资金的目的。因此，从本质上看，回购协议是一种短期质押贷款协议。

回购协议从交易的主动性出发，分为正回购与逆回购

正回购：同一标的资产先卖出再买进的合约。

逆回购：同一标的资产先买进再卖出的合约。

回购协议市场的定义及特点：

回购协议市场(repurchase agreement market），简称回购市场，是指通过回购协议进行短期资金融通交易的场所。

回购市场的资金需求者主要是商业银行

我国的回购交易始于1993年的国债回购业务

参与国债回购交易的市场主体包括中央银行、商业银行及财务公司、保险公司、证券投资基金、证券公司等非银行金融机构以及非金融机构法人。

回购协议市场的特点

①流动性强。回购协议多以短期为主，流动性强。

②安全性高。回购协议一般期限较短，又有100%的债券做抵押

③收益稳定并较银行存款收益高。回购利率是市场公开竞价的结果，一般可获得平均高于银行同期存款利率的收益。

④银行通过回购交易融入资金，无须交纳存款准备金和存款保险费，融资成本较低

问题：为什么货币市场在金融市场中居于重要地位?

4.3 资本市场（一）

资本市场是融资期限在一年以上的长期资金交易市场。其交易对象主要是政府的中、长期债券、公司债券和股票，以及直接从银行获得的中长期贷款。

广义的资本市场又分为证券市场和银行中长期信贷市场。

狭义的资本市场仅指证券市场。此处介绍的是狭义的资本市场，即股票（stock）和债券(bonds)的发行与流通的市场

资本市场的主要特征是：

第一，融资期限长

第二，主要功能是满足长期投资性资金及其盈利增值的需要

第三，交易的金融工具流动性小、风险大、收益高。

资本市场主要工具

（1）股票

股票是股份公司发行的用以证明投资者的股东身份并据以获得股息收入的一种所有权凭证，是金融市场上重要的长期投资工具。

主要种类：普通股票和优先股票。

• 普通股（common stock）：是股份公司资本构成中最普通、最基本的股票形式，是指其投资收益（红利）随企业利润变动而变动的一种股份。
• 优先股（preferred stock）：是指优先于普通股分红并且领取固定股利的一种股票形式。

（2）债券（bond）：是指债务人发行的承诺按约定利率和日期支付利息并偿还本金的债务凭证，反映了筹资者和投资者之间的债权债务关系。

按利息支付方式可以分为：息票债券、贴现债券和零息债券。

按债券发行主体分为：政府债券、金融债券和公司债券

政府债券是由政府及其所属机构发行的债券，包括中央政府债券（主要是国库券）、地方政府债券（如市政债券）。

金融债券：是指银行及非银行机构依照法定程序发行并约定在一定期限内还本付息的债务凭证。

公司债券：是公司依照法定程序发行的、约定在一定期限还本付息的有价证券，它反映发行债券的公司和债券投资者之间的债权债务关系。

一级市场

（1）什么是一级市场

一级市场（Primary Market），初级市场，也称为“发行市场"，是筹集资金的公司或政府机构将其新发行的股票和债券等证券销售给最初购买者的金融市场。

一级市场可以细分为初次发行市场和再发市场。

首次公开发行（Initial Public Offering,简称"IPO"），主要是指公司第一次发行新股票的行为。

再发行，主要是指老公司增资补充发行股票的行为。

一级市场特点：

①它是一个抽象市场或无形市场，其买卖活动并非局限在一个固定的场所 ②发行是一次性的行为，其价格由发行公司决定，并经过有关部门核准。投资人以同一价格购买股票。 ③具有将储蓄转化为资本的功能。在一级市场上，需求者可以通过发行股票、债券取得资金。 ④是证券经纪人市场。发行人一般不直接同证券买方进行交易，需要由中介机构办理。

一级市场发行制度

注册制是指证券监管机构公布发行上市的必要条件，公司只要符合所公布的条件即可发行上市。 注册制的基础是强制性信息公开披露原则，遵循“买者自行小心" 理念。（自愿上当被认为是投资者不可剥夺的权利。这类发行制度的代表是美国和日本。)

核准制是指发行人在申请发行股票时，不仅要充分公开企业的真实情况，而且必须符合有关法律和监管机构规定的必备条件证券监管机构有权否决不符合规定条件的股票发行申请。

一级市场发行方式

私募（private placement），又称不公开发行或内部发行：指在特定范围内，发行人直接面向少数特定的投资人发行证券的方式。

方式：（1）以发起方式设立公司。（2）内部配股。（3）私人配股。

私募发行有利于节省费用，降低发行成本，但证券流动性差在一定时间内不能在市场上公开出售转让。

公募，又称公开发行(首次公开发行：initial public offering，简称"IPO"）：指发行人按法定程序，向有关管理部门和市场公布各种财务报表和资料，并经有关部门批准后，通过中介机构向不特定的社会公众广泛地发售证券的方式。

方式（1）包销（2）代销（3）助销

公募发行的好处在于：

第一，公募以众多的投资者为发行对象，可以在短时间内迅速筹集到大额资金

第二，公募发行的证券流动性高，可以申请在交易所上市，并提高发行人的社会信誉。

公募发行的不足在于发行过程比较复杂，登记核准所需时间较长且发行费用较高。

二级市场

二级市场(Secondary Market），又称次级市场，是证券流通市场，是对已经发行的证券进行交易的市场，它为已经发行的证券提供了流通的场所

证券市场指数是国民经济的晴雨表

二级市场最重要的功能在于实现金融资产的流动性

二级市场以初级市场的存在为前提，没有证券发行，谈不上证券的再买卖；

同时，初级市场的发展也依赖于二级市场。假如没有二级市场，新发行的证券就会由于缺乏流动性而难以推销，从而导致初级市场萎缩以致无法存在。

二级市场的主要构成

• 证券交易所
• 场外交易市场

证券交易所特点：

第一，证券交易所是特殊法人。证券交易所在法律上具有独立的地位, 它依法定条件设立

第二，证券交易所是证券交易的组织者。提供场地设施和各种服务，使证券交易各方能迅速、便捷地完成各项证券交易活动。

第三，证券交易所交易是通过封闭市场完成的。投资者不得直接进入证券交易所大厅，更无法与交易对方当面协商交易

第四，证券交易所是集中竞价交易的场所。所谓集中竞价是指所有证券经纪商、自营商主要集中在这个场所通过竞争的方式，从事证券的代理或自营买卖活动。

场外交易市场，即柜台交易市场，是指在证券交易所大厅以外的各种证券交易机构柜台上进行的证券交易活动所形成的无形市场因此，又称“店头交易”市场（Over-the-Counter,简称OTC）。

虽无集中的固定场所，但也有统一的信息网络。股票交易可以通过交易商或经纪人，也可以由客户直接进行；

典型代表是美国的NASDAQ系统（全国证券交易商协会自动报价系统， National Association of Securities Dealers Automated Quotations ）

场外交易市场特点：

(1)是一个分散的无形市场。通过信息网络进行

(2）是开放型市场。无论是借助当面协商或者电话通信等方式，投资者总可在某一价位上买进或者卖出所持证券，完全不受证券交易大厅的地理位置限制

(3)实现做市商制

所谓做市商制度，是指做市商持有某些证券存货和资金，并以此承诺维持这些证券的双向买卖交易的一种制度安排。这些维持双向买卖交易的证券公司被称为做市商(Market-Maker ）。

在做市商制度下，证券的买卖双方无须等待对方的出现，只要有做市商出面承担另一方的责任，交易便可完成。

（4）以不通过证券经纪人的直接交易为主。投资者直接与证券交易商进行交易

（5）交易对象以未能在证券交易所批准上市的股票和债券为主。虽然也包括一部分上市证券。

（6）是一个以协商定价方式进行证券交易的市场。不存在公开的竞价机制。

（7）柜台交易市场的管理比证券交易所宽松

总之，柜台交易市场为政府债券、金融债券以及按照有关法规公开发行而又不能或一时不能在证券交易所上市交易的股票提供了流通转让的场所，是证券交易所的必要补充。

二级市场的交易方式

（一）现货交易

是指证券交易的买卖双方，在达成一笔交易后的1~3个营业日内进行交割的证券交易方式。

交割，即卖出者交出证券，买入者付款，一手交货，一手交钱。

现货交易是证券交易中最古老的交易方式。最初证券交易都是采用这种方式进行的

在实际操作中，现货交易机制表现为"T+N" 制，这里的T表示交易日，N表示交割日

• T+0就是即时清算交割
• T+1就是隔日交割
• T+2就是第二个营业日交割
• T+3就是第三个营业日交割

一般T+0的交易可以在完成上一笔后操作下笔交易，而T+1就要等待第二天再交易。

信用交易——融资融券交易也称保证金交易或垫头交易：是指客户按照法律规定在买卖证券时只向证券公司交付一定比例的保证金，由证券公司提供融资或者融券进行交易。

客户在采用这种方式买卖证券时，必须在证券公司处开立保证金账户，并存入一定数量的保证金，其余应付证券或应付价款不足时由券商代垫，因而，又被称为“垫头交易"。

我国称为“融资融券"业务。上交所、深交所于2010年3月31日正式开通融资融券业务具体操作有两种：

• 融资业务：“保证金买长"交易 (券商对客户融资) （当预期价格上涨时)
• 融券业务：“保证金卖短"交易（券商对客户融券）（当预期价格下跌时)

融资交易就是投资者以资金或证券作为质押，向证券公司借入资金用于证券买入，并在约定的期限内偿还借款本金和利息；投资者向证券公司融资买进证券称为“买多”。

融券交易是投资者以资金或证券作为质押，向证券公司借入证券卖出，在约定的期限内，买入相同数量和品种的证券归还券商并支付相应的融券费用；投资者向证券公司融券卖出称为“卖空”。

第五章金融衍生工具市场

引言

（5）金融衍生工具市场

通过本章的教学，使学员了解金融衍生产品的概念、基本特征、分类和发展，重点掌握远期、期货、期权、互换等主要金融衍生工具的基本特点及交易规则。

（5.1）金融衍生工具市场概述

本节主要介绍了金融衍生工具的基本概念和基本特征，包括杠杆性、虚拟性和高风险性。并详述了从不同角度对金融衍生工具进行分类，如从基础资产不同分为股权类、债权类和货币类衍生工具；从交易形式不同分为远期类、期货类、期权类和互换类等衍生工具。

（5.2）金融远期市场

本节课程介绍了金融远期市场，重点介绍了远期合约的概念、构成要素、交易特点，在此基础上介绍了远期交易的两个基本功能， 即保值和投机。接着介绍了我国远期交易的发展历程并重点讲解了FRA协议的内容及运行机制。

（5.3）金融期货市场

本节课程介绍了金融期货市场，重点介绍了期货交易的特点和种类，包括货币期货、利率期货和股票价格指数期货的特点，并介绍了我国金融期货的种类，最后分析了期货交易的基本功能，包括套期保值和价格发现功能。

（5.4）金融期权交易

本节课介绍了金融期权，是指买方向卖方支付一定期权费后，获得在未来某一特定时间以某一特定价格向期权卖方买进或卖出一定数量的某种金融基础资产或金融期货的权利。重点介绍了期权交易的特点和种类，包括看涨期权和看跌期权等的特点及运行机制。

（5.5）金融互换交易

本节内容重点介绍了金融互换交易，互换交易的步骤至少有两部分：一是互换双方根据互换协议的安排，先各自在自己具有相对优势的市场上融资，并相互交换；二是互换协议到期后，互换双方将互换的资金还给对方，或者将利息按期支付给对方。利用案例讲解，更好的说明互换交易的内容。

5.1 金融衍生工具市场概述

什么是金融衍生工具呢？

金融衍生工具(financial derivatives)又称金融衍生产品、派生金融工具，是相对于原生金融工具或传统金融工具而言的。

金融衍生工具是指一种根据事先约定的事项进行支付的金融合约，其合约价值取决于或派生于原生金融工具的价格及其变化。巴塞尔银行监管委员会的定义：金融衍生工具是“任何价值取决于相关比率或基础资产之价值或某一指数的金融合约"。

能够产生金融衍生产品的传统工具，又称为基础资产，主要有三大类：

一是外汇汇率，如外汇远期、货币期货等

二是债务或利率：如货币互换、远期利率协议等

三是股票和股票指数：如股票期权、指数期货等

金融衍生工具的基本特征

（1）高杠杆性。金融衍生工具的交易只需缴存一定比例的押金或保证金，便可得到相关资产的管理权，通常无需支付相关资产的全部价值；

（2）虚拟性。是指人们进行交易的对象是虚拟化的价格、信用和风险，而不是真正的交易合约标的物本身。例如，远期利率协议本身并不发生真实的资金借贷，只是对利率进行投资。

这种虚拟性导致金融衍生工具价格的波动脱离现实的资产。

（3）高风险性。

高杠杆性和虚拟性决定了金融衍生工具的高风险性和高投机性特征。体现在：

第一，金融衍生工具是远期交易。在契约签订后，双方权利和义务便已确定，而交易却要在将来某一时刻才能履行和完成；

第二，金融衍生工具的交易属于表外交易。不在资产负债表上体现交易盈亏，损失具有隐蔽性，一旦风险变为现实可能给投资者带来灾难性的影响。

第三，金融衍生工具实施保证金制度。使其投机成份浓厚一旦失败将给投资者带来灾难性的打击。

如1995年，英国老牌银行一巴林银行（成立于1762年），仅因其新加坡分行经理尼克.里森从事期货与期权交易失败，导致其于1995年2月27日破产。

金融衍生工具的分类

根据基础资产不同分类：

• 股权类衍生工具：股票期权、股票价格指数期权、股票价格指数期货、可转换债券、与股权相关的债券等。
• 利率类衍生工具：利率期货、债券期货、债券期权、利率互换、互换期权、远期利率协议等。
• 货币类衍生工具：远期外汇合约、外汇期货、外汇期权、货币互换等。

按交易形式不同分类：

远期合约、期货合约、期权合约、互换合约等四大类，这种分类方式是最基本和最普遍的分类方式。

根据交易场所不同分类：

• 场内衍生工具，即在交易所交易的金融衍生工具主要有期货合约和期权合约。
• 场外衍生工具指交易双方直接成为交易对手的衍生工具。不同于场内交易，由于每笔交易的清算是由交易双方相互负责进行的，交易参与者仅限于信用程度高的客户。互换交易和远期交易是具有代表性的柜台交易的衍生产品。

5.2 金融远期市场

8月初，你(买方)决定购买一辆新汽车。在选定想要的车型后你去找当地的交易商（卖方）。在交易商的展示大厅里，你确定了所要买的车型（标的资产），并谈好了价格20万元（协议价格，远期价格）。

交易商告诉你，如果你今天就签下订单并支付一笔押金（保证金），你就可以在1个月之内取货 （远期期限）。而且在1个月内你所选的车型价格上涨或下降都不会对你们的交易产生影响。

这时你所订立的就是一份远期合约。

金融远期合约的内涵

远期合约（forward contracts），是远期合约交易的简称，是一种相对简单的金融衍生工具，是指交易双方达成的在未来某一日期（远期）按照约定价格（远期价格）进行某种资产交易的协议。

合约基本要素：标的资产及数量、买方（多头）、卖方（空头）远期价格、远期期限等

远期合约是适应规避现货交易价格风险的需要而产生的

远期合约的特点：

第一，是场外交易：通过现代化通信方式在场外进行的，分散在银行柜台

第二，合同的非标准化：远期合约的规模和内容按交易者的需要个性化制定的，是非标准化的合约。

第三，远期合约交易不需保证金。远期合约交易不需要保证金，信用风险主要通过变化双方的远期价格差异来承担。

第四，到期交割：远期合约大部分交易都持有到期交割。

远期合约交易的功能：

• 保值——市场交易者利用远期交易确定某种资产的未来价格，以此来降低甚至消除价格变化带来的不确定性。
• 投机——市场交易者利用远期交易来赚取远期价格（F）与到期日即期价格（S）之间的差额。如果F<S，则买方获利；如果F>S，则卖方获利

远期合约主要有远期利率协议、远期外汇交易等。

远期利率协议

远期利率协议(forward rate agreements, FRA)是关于利率交易的远期合约，具体是指协议双方约定在在未来某一日期根据名义本金进行协议利率（固定利率）与参照利率(市场利率)差额支付的远期合约。

基本特征

第一，是一种表外工具，不涉及实质性的本金借贷。买方名义上答应去借款，卖方名义上答应贷款。因此，协议本金称为“名义本金"。

第二，是有约束力的合约。

第三，是场外市场交易。一般是由银行提供的场外市场交易产品。

第四，协议期限较短。最长期限通常不超过两年，以一年以内的远期最为常见。

FAR协议的内容：

• 协议利率(Strike Rate）是买方所支付的固定利率
• 参照利率(Reference Rate)是卖方所支付的某种市场利率协议金额（名义本金）；
• 基准日（决定参考利率的日期）;
• 交割日（利差支付的日期，也即名义贷款或存款开始日）
• 到期日（合约结束之日）；
• 协议期限（结算日至到期日的天数）
• 结算金（在结算日，根据协议利率和参考利率的利差计算出来，由交易一方付给另一方的金额）

FRA结算金的计算

远期利率协议防范利率风险的功能是通过现金支付的方式来体现的，也就是通过结算金来实现。

$结算金=（参考利率-合约利率）×合约金额×合约期/360$

但是在远期利率协议市场上，习惯做法是在结算日支付结算金。

$\text{结算金}=\frac{(r_m-r_n)\times P\times\frac{t}{360}}{1+r_m\times\frac{t}{360}}$

如果结算金数额>0，则FAR的卖方向买方支付。

如果结算金数额<0，则FAR的买方向卖方支付。

FRA实例

假定某公司预期在未来3个月内将借款100万美元借款期限为6个月，且该公司准备以伦敦同业拆借利率（LIBOR）获得资金。

现在LIBOR利率为5%，公司希望筹资成本不高于 5.5%，为了控制筹资成本，该公司将如何通过买卖远期利率协议来规避未来利率上升的风险?

远期利率协议的利弊

好处：FRA是用来管理利率风险的有效工具

通过FRA，买方可锁定未来的借款利率，卖方可锁定未来的投资利率，即买方用以规避利率上涨的风险，而卖方可免除利率下降的风险，此外，对未来有预期的投资者而言，买方可享受利率上涨的利利润，卖方可享受利率下跌的好处。

缺点或不足

第一，交易对手问题（hard to find counter party)也称流动性问题。是指实现远期交易的难易程度问题。远期合约的非标准化特征，决定了合约本身的不可交易性，即不能将一份远期合约在二级市场上转手买卖。因此，远期合约的流动性低。

第二，违约风险问题。远期交易中，合约双方损益是完全对称性的。在远期合约的有效期内，合约的价值随着相关基础资产市场价格的波动而变化。

若合约到期时以差额结清的话，当市场价格高于协议价格时，应由卖方向买方支付价差；若市场价格低于协议价格，则由买方向卖方支付价差。一方的损失就是另一方的收益，这就是远期合约交易双方损益的“对称性"特征。

当一方损失足够大时，就有了违约动机所以有了期货交易。

5.3 金融期货市场

金融期货合约的含义及特点

期货合约，简称期货（futures），是在远期合约的基础上发展起来的一种标准化的买卖合约。它是指由期货交易所统一制订的、规定在将来某一特定时间和地点交割一定数量标的物的标准化远期合约。

金融期货合约，就是指以金融工具为标的物的期货合约。

期货交易特点：

第一，金融期货合约是标准化的远期合约。

金融期货合约的数量、质量、交割期和地点等都是期货交易所统一规定的，唯一的变量是价格。这也是其与远期交易最大的区别。

例如：美国芝加哥商业交易所规定：每一份欧元期货合约的交易单位为125000欧元：每份英镑期货合约的交易规模为62500英镑。交易单位的标准化，既方便了期货合约的流通，也简化了期货交易的结算。

交割期的规定。例如，芝加哥商业交易所规定，所有外汇期货合约的交割月份为每年的3月、6月、9月和12月，称为标准交投月。交割月的第三个星期三为该月的交割日。

第二，金融期货交易是场内集中交易：期货交易是在期货交易所组织下成交的。

交易所是专门为期货交易提供交易场所和所需各种软硬件设备，组织、管理期货交易的机构。

传统的期货交易大多采用公开喊价方式，而我国均采用电脑交易。

中国金融期货交易所（以下简称"中金所"）是经国务院同意，中国证监会批准设立的，专门从事金融期货、期权等金融衍生品交易与结算的公司制交易所。中金所由上海期货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所、上海证券交易所和深圳证券交易所共同发起，于2006年9月 8日在上海正式挂牌成立。

第三，金融期货交易实现保证金制度和每日结算制度。

期货交易所的会员经纪公司必须向交易所或结算所缴纳结算保证金，而期货交易双方在成交时都要经过经纪人（期货经纪公司）向交易所或结算所缴纳一定数量的保证金。

结算所是期货交易的专门结算机构。

结算所实行无负债的每日结算制度，又被称为“逐日盯市制度”，如有盈余，可以支取，如有损失且账面保证金低于某一水平时，必须及时补足。由于期货交易的保证金比例很低，因此有高度的杠杆作用。

第四，金融期货交易大多以对冲方式结束交易。

结束期货头寸的方法：一是对冲方式，即在期货合约到期前通过反向交易结束原有头寸，即买卖与原期货头寸数量相等、方向相反的期货合约；二是实物交割：在期货到期时通过现金或现货方式交割。

通常，只有极少比例的期货合约被交割，大多数期货交易都会以对冲方式结束，因为，期货交易者的目的不是期货合约的标的资产，而是为了通过期货合约价格的波动来达到套期保值或投机的目的。从这个角度讲，期货无"货"。

金融期货的种类

货币期货(Foreign Exchange Futures），是在集中的期货交易所内，交易双方约定在未来某一时间，依据现在约定的汇率，以一种货币买卖另一种货币的标准化远期合约。

它是以汇率为标的物的期货合约，主要用来规避汇率风险，是金融期货中最早出现的品种。

目前，货币期货交易的主要品种有：美元、英镑、欧元、日元、瑞士法郎、加拿大元、澳大利亚元等。

利率期货（lnterest Rate Futures），是指交易双方同意在约定的将来某个日期，按约定条件买卖一定数量的某种长短期信用工具的标准化期货合约。

利率期货交易的对象有长期国库券、政府住宅抵押证券、中期国债、短期国债等利率资产

利率期货有以下特点：

第一，利率期货价格与利率呈反方向变动。即利率越高，利率期货价格越低；利率越低，利率期货价格越高。

第二，利率期货的交割方法特殊。

现金交割，是指到期未平仓期货合约进行交割时用结算价格来计算未平仓合约的盈亏，以现金支付的方式结算期货合约的交割方式。

实物交割，是指期货合约的买卖双方于合约到期时根据交易所制定的规程，通过转移期货合约标的物的所有权，将到期未平仓合约进行了结的行为。

实物交割目前也是利率期货中国债期货交易一般采用的方式。但是，真正进行实物交割的合约并不多。

股票价格指数期货，是指交易双方同意在将来某一时期按约定的价格，买卖股票指数的标准化期货合约。

股指期货：道·琼斯股指期货、SP500股指期货、香港的恒生股指期货、日本的日经225股指期货等等。

股指期货是一种典型的“数字游戏”，股指期货合约到期只能以现金方式交割而不能以实物交割。

在具体交易时，股指期货合约的价值是用指数的点数乘以事先规定的单位金额来加以计算的。如标准一普尔指数规定每点代表500美元，香港恒生指数每点代表50港元、我国沪深300指数每点代表300元等。

期货交易的基本功能

套期保值(Hedge)是指投资者在现货市场和期货市场对同一种类的金融资产同时进行数量相等但方向相反的买卖活动，即在买进或卖出现货的同时，在期货市场上卖出或买进同等数量的该种期货，使两个市场的盈亏大致抵消，以达到防范价格波动风险目的的一种投资行为。

因此，套期保值实际上是在“现”与“期”之间、近期和远期之间建立一种对冲机制，以使价格风险降低到最低限度。

注意：在实际交易中，盈亏正好相等的完全套期保值往往难以实现：

一是期货合约的标准化使套期保值者难以根据实际需要选择合意的数量和交割日；

二是受基差风险的影响。基差风险是指保值工具与被保值工具之间价格波动不同步所带来的风险。

基差(basis)即现货成交价格与交易所期货价格之间的差，其金额不是固定的。基差的波动给套期保值者带来了无法回避的风险，直接影响套期保值效果。

价格发现，也称价格形成，是指在一个公开、公平、高效、竞争的期货市场中，期货价格具有的公正性、预期性、连续性等特点，能够比较真实地反映出未来商品价格变动的趋势。这是因为期货价格具有以下特点。

公正性。由于期货交易是集中在交易所进行的，集中了大量的买者和卖者，通过公开、公平、公正的竞争形成价格，它基本上反映了真实的供求关系和变化趋势。

预期性。期货市场大大改进了价格信息质量，期货市场信息是企业经营决策和国家宏观调控的重要依据。

连续性。期货合约的买卖转手相当频繁，这样连续形成的价格能够连续不断地反映市场的供求情况及变化。

5.4 金融期权交易

金融期权交易的内涵

期权（Options），又译为“选择权”，是指合约买方向卖方支付一定期权费后，获得一种在未来某一特定时间，以特定价格买进或卖出一定数量某种特定商品的权利。

金融期权（Financial Options），是指买方向卖方支付一定期权费后，获得在未来某一特定时间以某一特定价格向期权卖方买进或卖出一定数量的某种金融基础资产或金融期货的权利。

金融期权合约的基本特征：

第一，本质上是一种权利的买卖。这种权利可以是买权也可以是卖权，它是由卖方设立的权利，卖方称为“立权人”。

第二，买方是权利方、卖方是义务方：双方权利义务不对称性

第三，将买权和卖分开进行交易。看涨期权、看跌期权

金融期权合约的构成要素：

第一，期权购买者和出售者，即买方和卖方

第二，执行价格，即期权合同中约定的协议价格，是期权买方在行使其权利时所实际执行的价格。协议价格一经确定，在合约有效期内固定不变。

第三，期权费（Premium），又称做“权利金”，它是买卖期权的交易价格，因此，也称为“期权价格”，或“期权价值”。期权费一经支付均不予退还，则不论买方行权还是放弃。

第四，权利类型，即是买权还是卖权。

对于初学者容易混淆的概念：期权费、执行价格和交易佣金。

期权费是期权合约的市场价格，即期权价值，是变化的。

执行价格是期权合约中规定的标的资产的买卖价格，是协议价格，也就是固定不变的。

交易佣金，是指期权的买方在购买期权时向交易所或期货公司等支付的一定比例的手续费。

金融期权的基本种类

按期权买卖的内容分：

• 看涨期权(call options）,也称买入期权，是指期权买方拥有在规定时间以执行价格从期权卖方买入一定数量标的资产的权利，
• 看跌期权(put option),又称卖出期权，是指期权买方拥有在规定时间以执行价格向期权、卖方出售一定数量标的资产的权利。

按选择执行合同的时间分：

• 欧式期权（EuropeanOption），是指期权买方只能在期权到期日当天行使其选择权利的期权。我国的外汇期权交易都是采用的欧式期权合同方式
• 美式期权（AmericanOption），是指期权买方可以在期权到期日之前的任何一个营业日行使其权利的期权。由于美式期权赋予买方更多的选择，而卖方则时刻面临着履约的风险，因此，美式期权的权利金相对较高
• 百慕大期权或大西洋期权：是指可以在期权到期日之前的一系列规定日期执行权利的期权。

按交易地点不同划分为交易所期权和柜台期权。

交易所期权是一种标准化的期权，是指在证券交易所大厅内以集中交易的方式进行买卖的期权。如，1973年芝加哥期权交易所（CBOE）正式进行统一化和标准化的期权合约买卖柜台期权是指在交易所外进行的期权交易。期权卖方一般是银行，买方一般是银行客户。外汇期权交易大部分是柜台交易。

按标的资产不同，金融期权主要包括股票期权、股指期权、利率期权和外汇期权

金融期权交易的特点

交易双方损益的非对称性：

（1）期权买方的最大损失是期权费，期权卖方的最大收益也是期权费。

（2）期权买方的潜在收益是无限大的。相反，期权卖方的潜在损失也是无限大的。

金融期权交易的以上特点，使其和期货交易一样可以用来套期保值和进行期权投资。

一方面套期保值，即从事与现货市场变动方向相反的期权交易，使期权持有者的风险被限制在一定范围内。

另一方面期权投机，即通过对未来价格预测进行买权或卖权交易，以小博大，赚取投机利润。

5.5 金融互换交易

金融互换合约的内涵

金融互换合约，也称互换交易（swaps），是指当事人利用各自筹资成本的相对优势，以商定的条件在不同货币或相同货币不同利率的资产或债务之间进行交换，以避免汇率或利率风险、降低筹资成本的一种金融衍生工具。

互换交易的步骤至少有两部分：一是互换双方根据互换协议的安排，先各自在自己具有相对优势的市场上融资并相互交换；二是互换协议到期后，互换双方将互换的资金还给对方，或者将利息按期支付给对方。

互换的动因：比较优势或信用级差

金融互换交易的基本种类

利率互换（Interest Rate Swaps）：又称"利率掉期”，是互换交易中发展最早又最为普遍的互换。

简单地说，利率互换是指同种货币的固定利率与浮动利率的互换。

约定：一方按期根据以本金额和某一固定利率计算的金额向对方支付；另一方按期根据本金额和浮动利率计算的金额向对方支付。

利率互换不涉及债务本金的交换。

货币互换（Currency Swaps）也是常见的互换，是指交易双方按照协议汇率交换等值的两种货币，并约定在将来一定期限内按照该协议汇率相互换回原来的货币的互换交易。

在货币互换中，本金和利息一起交换

一般步骤：

1. 初期交换本金
2. 利息交换
3. 到期换回本金

货币互换的主要功能体现在下面几个方面：

• 套利。通过货币互换得到比直接融资的成本较低的资金。
• 资产、负债管理。与利率互换不同，货币互换主要是对资产和负债的币种进行搭配或匹配
• 对货币暴露保值。货币互换可用来使与这些货币相关的汇率风险最小化，对现存资产或负债的汇率风险保值，锁定收益或成本。
• 规避外币管制。现有许多国家实行外汇管制，使从这些国家汇回或向这些国家公司内部贷款的成本很高甚至是不可能的。通过货币互换可解决此问题。

第六章商业银行及经营管理

引言

（6）商业银行及经管管理

通过本章的教学，使学员了解和掌握商业银行的发展演变、组织结构、资产负责主要业务以及商业银行经营管理理论的发展等内容，帮助学员理解商业银行是如何运转的。

（6.1）商业银行概述

本节介绍了银行的起源和发展，以及从最开始银行的产生，演变成如今现代银行的过程，并简单介绍了我国银行业的演变；重点介绍了商业银行的组织结构，包括单一银行制、总分行制等内容；分析了商业银行的性质及主要功能，最后探讨了商业银行的分业经营 和混业经营模式的优、缺点，帮助学员了解商业银行经营模式的改革趋势。

（6.2）商业银行的资产负债表业务

介绍商业银行的资产负债业务，首先介绍了商业银行资产负债表的构成及特点，然后重点介绍商业银行的主要负债创新及资产创新业务，比如，资产证券化业务的内涵及作用。

（6.3）商业银行的经营管理

本节回答了商业银行如何经营管理的重要问题，先介绍了商业银行的经营原则，包括安全性、流性性和盈利性原则。然后重点介绍商业银行资产管理管理理论与方法、负债管理理论和方法和资产负债综合管理理论及方法的发展演变及内涵，如利率敏感性缺口管理和久期缺口管理法。

6.1 商业银行概述

无论从历史上还是逻辑上，银行业都是现代金融业的源头。通常在提到“银行”时，若前面不加修饰语，指的就是“商业银行”。商业银行是通过存款、贷款、汇兑、储蓄等业务，承担信用中介的金融机构。

商业银行的组织制定：

• 单一银行制：仅存于美国
• 总分行制或分支行制
• 银行控股公司制（集团银行制）
• 连锁银行制
• 代理银行制或称往来银行制

商业银行的性质

• 商业银行是以营利为目的的企业
• 商业银行是特殊企业。一是经营对象的特殊性。二是企业责任的特殊性，商业银行除了追求自身利润最大化外，还承担着部分社会责任，配合中央银行调节经济。
• 商业银行是特殊的金融企业。商业银行经营一切金融“零售业务”（门市服务）和“批发业务”（大额信贷业务），为客户提供所有的金融服务：因此，商业银行有“金融百货公司”和“万能银行”之称。

商业银行的职能：

• 信用中介职能
• 支付中介职能
• 信用创造职能
• 金融服务职能
• 经济调节职能

商业银行的经营模式：从分业经营向混业经营发展

6.2 商业银行的资产负债表业务

商业银行的资产负债表简介

商业银行的负债业务及所有者权益

商业银行的资产业务

资产证券化业务

6.3 商业银行的经营管理

商业银行的经营原则

一般原则：商业银行经营管理的基本原则，简称“三性”原则，即：安全性、流动性和盈利性。就是保证资金的安全性、保持资产的流动性、争取最大的盈利。安全性：是指银行资产免遭损失，保障安全的可靠性程度。

衡量银行安全性的一个重要指标是股本乘数或权益乘数（equity multiplier，EM），等于银行总资产除以股本总额，即$EM=\frac{A}{E}=\frac{A}{A-L}=\frac{1}{1-\frac{L}{A}}$

股本乘数越大，银行的风险越大。因为，资产负债率越高，股本乘数越大。

但是，将公式变形有：

$ROE= \frac{R}{E} = \frac{R}{A} \times\frac{A}{E}=ROA\times EM$

这表明：给定资产回报率，股本乘数越高，股本盈利率就越高。

流动性：指商业银行能够随时应付客户提现和满足客户借贷的能力。

资产的流动性：是指银行资产在不受损失的前提下随时变现的能力。

负债的流动性：是指银行能经常以合理的成本吸收各种存款和其他所需资金。

因此，为了保持流动性，银行可从两方面着手，一是资产有足够的流动性，二是有较多的融资渠道和较强融资能力。

盈利性：指银行为其所有者追求利润最大化衡量银行盈利性的基本指标：一是股权盈利率 或普通股收益率（ROE），它等于银行净收益与（普通股）股权资本之比；二是资产盈利（收益）率（ROA），它等于银行净收益与银行总资产之比。

我国银行法将盈利性改为效益性：即我国银行经营原则：安全性、流动性和效益性

从本质意义上讲，安全性、流动性和盈利性三者是统一的。但在实际经营活动中，盈利性与安全性、流动性容易发生冲突。

通常，盈利性高的资产风险大、流动性差，而安全性高、流动性强的资产盈利性较小。

因此，银行必须在安全性、流动性和盈利性三者之间不断寻求最佳平衡点，这也正是银行管理的难点所在。

商业银行经营管理理论及方法

资产管理理论

资产管理理论认为，银行资金来源的规模和结构是银行自身无法控制的外生变量。银行应主要通过对资产的管理来保持适当的流动性，实现其经营管理目标。经历了商业贷款理论、可转换理论和预期收人理论三个发展阶段。

小结：以上三种资产管理理论，反映了商业银行资产业务不断发展和完善的演进过程。各种理论的产生，都为银行的资产管理提供了新的思路，推动了资产业务的不断拓展。

负债管理理论

负债管理理论基本思想：银行资产的流动性不仅可以通过加强资产管理获得，而且也可以由负债管理提供。

负债管理开创了保持银行流动性的新途径，即由单靠吸收存款的被动型负债方式，发展成向外借款的主动型负债方式。也就是银行可以根据资产的需要调整或组织负债，让负债去适应或支持资产这就为银行扩大业务规模和范围创造了条件。

经过了传统的银行券理论、存款理论和现代的购买理论和销售理论的演变与发展过程。

资产负债综合管理理论强调对银行的资产和负债进行全面的综合管理。

因为银行经营面临的主要风险：违约或信贷风险流动性风险；利率风险；这些风险同时影响资产和负债两端

因此，资产负债综合管理主要针对利率风险缺口管理法日益成为商业银行普遍采用的综合管理技术，其中又有利率敏感性缺口管理法和久期缺口管理法。

第七章中央银行

引言

（7）中央银行

通过本章的教学，使学员了解现代中央银行的产生与发展，掌握中央银行的性质与职能以及中央银行的主要业务等。

（7.1）中央银行的产生和发展

通过提出问题为什么产生中央银行，来引出中央银行产生的必要性即四个需要，介绍了中央银行的产生途径以及产生过程。并简单介绍了我国中央银行的实践，帮助学员了解中国中央银行的历史。

（7.2）中央银行制度

本节带领大家学习中央银行制度的种类和组织结构以及中央银行的性质和职能，包括发行的银行、银行的银行和国家的银行的主要内涵，通过本部分的学习帮助学员了解中央银行的组织结构及基本职责。

（7.3）中央银行的主要业务

本节课主要学习中央银行的主要业务，先分析中央银行资产负债表的特征及其主要构成，重点学习中央银行是如何通过资产业务创造负债业务的，即发行货币和基础货币，从而为后面学习货币政策操作打下基础。同时简单介绍了中央银行的支付清算业务。

7.1 中央银行的产生与发展

中央银行是指专门从事货币发行、办理对一般银行的业务以及执行国家货币政策的银行。

中央银行产生的必要性

第一，统一银行券发行的需要

第二，统一全国票据清算的需要

第三，最后贷款人的需要

第四，金融宏观调控的需要

7.2 中央银行制度

中央银行性质

首先，它是特殊的金融机构。

业务的特殊性：经营目的的、经营对象及业务性质的特殊性。

地位的特殊性：处于一个国家金融体系的中心环节。

其次，它是特殊的国家机关：

• 手段不同：通过经济和法律的手段
• 方式不同：间接的、有弹性的调控
• 拥有一定的独立性：中央银行相对于政府具有相对的独立性，而一般的国家行政机关本身就是政府的组成部分之一。

中央银行的职能

(1)发行的银行

定义：发行的银行，是指中央银行垄断货币发行权，成为全国唯一的现钞发行机构，是中央银行之所以成为中央银行的最本质特征。

注意：“货币发行”中的“货币”通常专指银行券或现钞，而不包括存款形态的货币。

作为发行的银行，中央银行需要承担两方面责任一是保持货币流通顺畅：二是有效控制货币发行量，稳定币值。

(2)银行的银行

涵义：中央银行是为商业银行及其他金融机构提供金融服务的银行。

作为银行的银行，中央银行的职能具体体现在：

①集中存款准备金

②商业银行的最后贷款人

③办理银行间的清算业务

（3）国家的银行

定义：也称为政府的银行，是指中央银行代表国家从事金融活动，对一国政府提供金融服务，贯彻执行国家货币政策，实施金融监管。

其具体表现如下：

①代理国库；

②为政府融通资金；

③代表政府参加国际金融活动，进行国际金融事务的协调与磋商；

④管理金融活动，调节国民经济

7.3 中央银行的主要业务

中央银行的支付清算体系是中央银行向金融机构及社会经济活动提供资金清算的综合安排。

业务主要是：

• 组织票据交换和清算
• 提供异地跨行清算服务
• 提供证券和金融衍生工具交易的资金清算服务
• 提供跨国支付清算服务

支付系统(payment system）；是用以实现债权债务清偿和资金转移的一种金融安排。

中央银行通常负责监督管理，控制支付系统所面临的各类风险。一些国家由中央银行直接拥有并经营大额支付系统。

目前较为重要的支付系统有：全球银行间金融通信协会(SWIFT）、纽约清算所银行间支付系统(CHIPS)、中国现代化支付系统(CNAPS)。

支付清算制度：是指对清算业务的规章制度、操作管理实施范围、实施标准的规定和安排。 中央银行一般综合本国经济运转情况协同相关部门制定符合本国国情的支付清算制度。

支付系统对于一国而言具有特殊的重要意义。

支付（清算）系统是一国金融基础设施的核心部分，其运行效率对经济发展与金融稳定具有举足轻重的影响。

由于支付 (清算)系统运行关系到货币政策的实施效果，对稳定货币、稳定金融与稳定市场具有至关重要的影响，所以中央银行对支付系统的建设与监督极为重视。

第八章银行监管

引言

（8）银行监管

通过本章的教学，使学员了解银行的高风险特征、银行监管的理论依据、银行监管的主要内容以及巴塞尔协议的演变及主要内容等。

（8.1）银行监管的必要性及理论依据

银行监管的必要性在于：一是银行的高风险性及风险的传染性,重点介绍了银行挤兑模型；二是金融市场的失灵.同时介绍了银行监管的理论依据。

（8.2）金融监管体制及监管的主要内容

本节课讲解了金融监管体制的种类及金融监管的基本原则；重点以银行为例介绍了银行监管的主要措施，并联系我国国情，对我国的金融监管体制的新发展进行分析。

（8.3）银行监管的国际合作-《巴塞尔协议》

本节课重点介绍金融监管的国际合作——巴塞尔协议（ⅠⅡⅢ）协议的背景及其发展演变和主要内容，并结合中国银行新监管标准的指导意见进行了讲解。

8.1 银行监管的必要性及理论依据

归纳起来，银行监管的必要性在于：一是银行的高风险性及风险的传染性二是金融市场的失灵 促使政府有必要对金融机构和市场体系进行外部监管。

银行业的高风险特征及其传染性

(1)银行业的高风险特征

根据巴塞尔银行监管委员会（简称巴塞尔委员会）1997年9月公布的《有效银行监管的核心原则》，银行业有可能面临以下八种主要风险：

信用风险、利率风险、市场风险、国家风险、流动性风险、操作风险、法律风险和声誉风险。

(2)银行业风险的传染效应

银行业的高风险导致银行业的内在不稳定性。

这种不稳定性的典型表现就是银行挤兑及其引起的银行危机具有的传染性。

什么是银行挤兑(Bank Runs)?

银行挤兑，是银行存款人同时大量提取资金的过程，是一种突发性、集中性、灾难性的危机。

特点：较强传染性，一个银行发生挤提如不能迅速平息，往往引发更大规模的挤提从而造成金融动荡和银行危机。

银行挤兑的原因：银行与存款人之间的信息不对称

银行与客户之间存在着信息不对称：

一方面，银行既无法准确预测存款人的提款时间与支取金额，也无法准确预测借款人需要贷款的金额和时间；

另一方面，存款人无法准确了解银行资产的营运质量，难以区分“好"银行和“坏"银行。

银行挤兑的“囚徒困境“

戴蒙德（Douglas Diamond）是美国芝加哥大学商业研究所金融学教授。

迪布维格（Philip Dybvig) 是圣路易斯华盛顿大学商学院金融学教授。

他们在1983年以博弈论为基础对银行业的挤兑行为进行了独到分析，提出了戴蒙德一迪布维格模型，也称“囚徒困境”模型。

当挤兑发生时，每个存款者会算计到：

A.给定对方提款，自己面临两种选择：提款或不提款。假设提款不会受损失，而若不提款则会使存款全部损失掉，所以最优策略是提款

B.给定对方不提款，自己面临两种选择：提款或不提款。假设提款可以使得自己要么得到额外的好处要么至少可以得到本该得到的好处，所以最优策略仍是应该提款

因此,权衡的结果是无论给定对方何种策略，自己的最佳策略就是提款。

一般说来，如果某一银行出现支付危机，由于信息不对称、信息的外部性以及银行之间的信贷关系使得银行挤兑得以在银行之间进行传染，从而给整个银行业带来风险，这种传染性借助于信息传染渠道和信贷传染渠道而可能引发金融风险。

信息传染——由于信息的外部效应，一旦某一银行经营失败发生挤兑，其他银行的存款者会对由银行倒闭数目所提供的噪声信号做出反应，引起存款人对其他银行的挤兑，即使这些银行的经营情况正常。这样，单个银行的挤兑会在银行系统中传染，导致其他银行的金融恐慌。

信贷传染——金融自由化和国际化使得银行之间的相互联系和依赖大大加强，银行之间通过同业往来即通过各种大额交易的借贷关系联系在一起，一家银行失败容易通过银行间借贷迅速蔓延。

由银行危机的传染性而引发的风险，经济学家称之为“银行业系统风险”，即由系统性事件造成的连锁反应而给银行业带来的风险。

银行业系统风险使银行危机的社会成本加大。

金融市场失灵

一是银行业的自然垄断特征

自然垄断是经济学中一个传统的概念。早期的自然垄断概念与资源条件的集中有关，主要是指由于资源条件的分布集中而无法竞争或不适宜竞争所形成的垄断。现代意义上的自然垄断与规模经济紧密相连，是指一个企业能以低于两个或者更多企业的成本为整个市场供给一种物品或者劳务，如果相关产量存在规模经济时自然垄断就产生了。

当一家银行机构占据了相当的市场份额后，其他类似的银行机构进入市场的障碍就会加大。

垄断可能造成价格歧视等降低资源配置效率及损害消费者利益的不良现象。

二是银行风险的负外部效应

银行的负外部效应主要体现在，一家银行失败所引起的社会成本要大于银行自身的成本。可能引起“多米诺骨牌效应”，最终导致整个金融系统的崩溃

三是信息不对称

银行业的信息不对称不仅存在于借款者与银行之间，而且存在于存款者与银行之间。存款者无法知道银行的经营状况，而且也无法监管资金的用途

因此，有必要加强政府对银行的监管。

需要政府出面，根据法律规章的规定，强制性地要求市场中的信息优势主体主动披露信息，尽可能降低信息不对称的程度，从而降低银行挤兑蔓延的可能性。

银行监管的理论依据：

• 社会利益论
• 金融风险论
• 投资者利益保护论
• 管制供求论
• 公共选择论

8.2 金融监管体制及监管的主要内容

金融监管是指一国政府为实现宏观经济目标依据法律、条例对全国各商业银行及其他金融机构的金融活动进行某种限制或规定、监督的约束过程。

金融监管的目标：

第一，维护金融业的安全与稳定；

第二，保护存款人利益，最终维持金融业的运作秩序和公平竞争。

银行监管的主要内容：

• 金融机构的审慎性监管
• 存款保险制度
• 最后贷款人安排

前者为金融机构日常业务监管，后两项称为“官方安全网“。

美国风险评级体系——CAMELS：

• 资本充足性(Capital adequacy）：银行保持适度资本量，如资本充足率不低于8%等
• 管理水平(Management）：规章制度是否健全
• 盈利水平（Earnings）：如资产收益率水平
• 流动性(Liquidity）：银行保持清偿能力和资产流动性
• 风险敏感性(Sensitivity to market risk):主要考察利率、汇率、商品价格及股票价格的变化对金融机构的收益或资本可能产生不良影响的程度。
• 资产质量类：（Asset quality）：贷款五级风险分正常、关注、次级、可疑、损失

其中：

• 正常贷款指借款人能够履行合同，没有足够理由怀疑贷款本息不能按时足额偿还的贷款；
• 关注贷款指尽管借款人目前有能力偿还贷款本息，但存在一些可能对偿还产生不利影响因素的贷款；
• 次级贷款指借款人的还款能力出现明显问题，即使执行担保，也可能会造成一定损失的贷款；
• 可疑贷款指借款人无法足额偿还贷款本息，即使执行担保，也肯定要造成较大损失的贷款；
• 损失贷款指在采取所有可能的措施或一切必要的法律程序之后，本息仍然无法收回，或只能收回极少部分的贷款。

其中后三类称为不良贷款。

对有问题金融机构的处理机制，包括制裁与市场退出机制主要有购买、兼并、担保及破产清算等方法。

基本原则：避免因单个金融机构经营不善而引起大的社会震动：设立“退出壁垒”。主要是考虑“负外部性"过大。

但是，往往会实施too big to fail政策：

(1)重新注资(2)接管(3)收购或合并(4)破产清算

例如，2008年金融危机之后，美国第三大投资银行美林证券被美国银行收购，美国第四大投资银行雷曼兄弟申请破产，美国第五大投资银行贝尔斯登公司为摩根大通公司收购。

所谓存款保险制度，是指一种为存款者利益提供保护和稳定金融体系的制度安排，在这一制度安排下吸收存款的金融机构根据其存款的数额按规定的保费率向存款保险机构投保，当存款机构破产而无法满足存款人的提款要求时，由存款保险机构承担支付法定保险金的责任。

目的：

• 保护存款者尤其是中小额储户的利益。
• 提高银行存款的安全性，防止银行挤兑
• 防止因为个别银行的破产引起整个银行体系发生支付危机，增强金融体系的稳定性。

最后贷款人：是一国中央银行履行“银行的银行"职能时，向暂时出现流动性困难的银行提供紧急援助的一种制度，其目的是确保银行体系的稳定。

最后贷款人的援助方式：

一是通过公开市场操作向整个金融市场提供流动性；

二是通过贴现窗口或直接贷款给个别金融机构。前者称为最后贷款人的货币观点，后者称为最后贷款人的银行观点。

现实中，中央银行往往在实施最后贷款人职能时将贴现窗口和公开市场操作结合起来进行。

8.3 银行监管的国际合作-《巴塞尔协议》

产生背景：国际银行业的系统风险（赫斯塔特风险）

1974年6月26日，倒下的德国赫斯塔特银行，给交易对手带来了巨大的损失，也给教科书永久性的 留下了一个名词赫斯塔特风险。

德国赫斯塔特银行是一家规模不大但在外汇交易方面相当“活跃"的银行。它的“活跃"过于出格，当联邦德国监管当局发现赫斯塔特银行欺骗性地隐藏了超过其资产账面价值一半的损失时，他们关闭了这家银行，时值当地时间1974年6月26日下午4点。这是联邦德国正常营业日的结束，但是纽约却刚好是早晨。在赫斯塔特银行清盘的过程中，其他交易对手向赫斯塔银行支付了德国马克，而赫斯塔银行却无法及时向对方支付美元，导致其交易对手发生了巨额本金损失。

赫斯塔特风险就成为银行大额跨国结算风险的代名词。这种风险根源于外汇交易的复杂性、24小时的不间断交易，同时又交替涉及到不同国家的交易支付体系、汇率制度、资本项目制度，甚至是司法体系。

对国际“活跃”银行有必要加强监管。

1975年2月，来自比利时、加拿大、法国、德国、意大利、日本、卢森堡、荷兰、瑞典、瑞士、英国和美国的代表聚会瑞士巴塞尔，商讨成立了“巴塞尔银行监管委员会”。巴塞尔委员会虽然不是严格意义上的银行监管国际组织，但事实上已成为银行监管国际标准的制定者。

第九章货币政策

引言

（9）货币政策

通过本章的教学，使学员了解货币政策的相关内容，包括货币政策最终目标、中介目标、货币政策工具以及货币政策传导机制等系列内容。通过本章的学习有助于学员了解货币政策的运行机制。

（9.1）货币政策最终目标

本节课讲述了货币政策的最终目标，介绍了货币政策四大目标，如充分就业、稳定货币、经济发展以及国际收支平衡的主要内涵及目标之间的矛盾与冲突。

（9.2）货币政策中介目标

本节课讲述货币政策的中介目标：是指处于货币政策工具和政策目标之间，具有测度货币政策效果、反映货币政策目标并传导政策意志作用的经济变量；重点分析了长期中介目标和短期中介目标的主要种类及适应性。

（9.3）货币政策工具

本节课介绍货币政策工具，包括一般性货币政策工具、选择性货币政策工具、直接信用管制、间接信用指导。视频课程中对货币政策工具的种类及特点进行了展开谈论。

（9.4）非常规政策工具

本节课介绍了非常规政策工具以及种类：非常规货币政策工具可归纳为三类:前瞻指引、扩大中央银行资产负债表规模、改变中央银行资产负债表结构。

（9.5）货币政策传导机制

本节课回答了货币政策启动后是经过怎样的路径来实现货币政策最终目标的问题。重点讲解了凯恩斯学派的货币政策传导机制、现代货币主义学派的货币政策传导机制、资产价格渠道传导机制（包括托宾q理论、财富效应渠道和汇率渠道）以及信用渠道传导机制（包括银行信贷渠道和资产负债表渠道等）的详细内容，对不同学派的货币政策传导机制进行了深刻的剖析。

9.1 货币政策最终目标

所谓货币政策是指中央银行为实现既定的经济目标运用各种工具调节货币供给和利率，进而影响宏观经济的方针和措施的总和，包括货币政策目标、货币政策工具及货币政策传导机制等内容。

货币政策目标：是指中央银行采取调节货币和信用的措施所要达到的目的。

按照中央银行对货币政策的影响力、影响速度及施加影响的方式，货币政策目标可分为：最终目标和中介目标。

概括地讲，世界货币当局货币政策所追求的最终目标主要有四个：

• 稳定物价
• 充分就业
• 经济增长
• 国际收支平衡

物价稳定：又称稳定币值，是指社会一般物价水平在一定时期内大体保持稳定，不发生明显的波动一般要求物价上涨率应控制在5%以下，以2%～3%为宜。

从历史角度看，稳定物价是最早出现的货币政策目标。

这一思想是受货币“中性论"的影响，他们认为货币对实体经济没有实质影响，货币数量的变动只是影响社会一般物价水平。因此，西方经济理论界普遍认为中央银行的基本职责是保证流通中的货币量适应商品流通的需要，以防止货币贬值和物价上涨。

充分就业：是指有劳动能力并愿意参加工作者，都能在较合理的条件下找到适当的工作，此时劳动力市场处于均衡状态。

通常用失业率反映充分就业状况，一般来说，把充分就业目标定于失业率不超过4%为宜。

20世纪30年代，世界经济大危机震撼了整个世界 1936年，凯恩斯的《就业、利息和货币通论》问世系统地提出了国家调节经济的理论，以解决失业问题。1946年，美国国会通过就业法案，具体地将充分就业列入经济政策的目标。从此，充分就业就成为货币政策的主要目标之一。

注意：充分就业与自然失业的存在并不矛盾，由于经济中某些难以克服的原因而造成的失业称为自然失业。当失业率等于自然失业率时就实现了充分就业。

另外，还有两种失业情况也不包括在充分就业目标中：摩擦性失业和自愿失业。

经济增长：指国民经济在一个较长时期内始终处于稳定增长状态中。

经济增长的核算通常是国内生产总值（GDP）、国民生产总值（GNP）等统计数据，经济增长的目的是增强国家实力，提高人民生活水平。

世界各国由于发展阶段和发展条件不同，在增长率的选择上也往往存在差异。大多数发展中国家较发达国家更偏好高的经济增长率，通常认为人均GDP 大于5%的经济增长率是可接受的。

经济增长指标作为货币政策的最终目标，起源于20 世纪50年代后。

国际收支平衡：是指一国对其他国家的全部货币收入和货币支出持平，略有顺差或略有逆差。是反映一国开放经济状态是否均衡的指标。

自20世纪60年代开始，美国国际收支出现逆差且不断扩大，并最终导致布雷顿森林体系的解体美元大幅贬值。因此，美国在70年代初将国际收支平衡列为货币政策目标。

随着浮动汇率制的合法化，各国的国际收支都出现了剧烈动荡，并对国内经济产生了不利影响 这种状况促使其他国家也纷纷将“国际收支平衡”作为货币政策目标之一。

最终目标之间的相互关系：

(1)目标之间的统一关系

1. 经济增长是其他目标的物质基础
2. 物价稳定是经济增长的前提
3. 充分就业与经济增长相互促进
4. 国际收支平衡有助于其他目标的实现诸目标之间的矛盾关系

比较突出的一对矛盾：充分就业和物价稳定之间的矛盾与冲突：表现为失业率较高的物价稳定或通膨胀率较高的充分就业。这就是著名的“菲利普斯曲线“。

英国经济学家菲利普斯（新西兰籍），于1958年研究了1861一1975年英国的失业率和工资物价变动之间的关系，发现二者存在着显著的反向关系：

失业率较低时货币工资水平倾向于上升，失业率较高时货币工资水平倾向于下降。

1960年萨缪尔森等用通货膨胀率替换了货币工资增长率认为失业率与通货膨胀率之间存在着反向关系，即失业率高，则通货膨胀率低；失业率低，则通货膨胀率高并把这条曲线定义为”菲利普斯曲线“。

菲利普斯曲线表示了失业率和通货膨胀率之间反向变动的关系。这为政策制定者提供了选择失业率和通货膨胀率各种可能组合的“菜单”：

• 为了降低通货膨胀率，去接受一个较高的失业率；
• 为了降低失业率，去接受一个较高的通货膨胀率。

【注：”滞涨“现象的存在说明这种行为是错误的。】

9.2 货币政策中介目标

货币政策中介目标：是指处于货币政策工具和政策目标之间，具有测度货币政策效果、反映货币 政策目标并传导政策意志作用的经济变量。

设置原因：

一是货币政策作用机理具有滞后性和动态性。有必要借助于一些够较迅速反映经济状况变化的指标，作为观察货币政策实施效果的信号；

二是避免货币政策制定者的机会主义行为。需要为货币当局设定一个名义锚(nominal anchor)以便社会公众观察和判断货币当局的言行是否一致。

设置货币政策中介目标就相当于设置货币政策的名义锚，这会让货币政策不会因为短期的需要 而使得整体经济失去方向，到处漂泊。

作用：

第一，反应货币政策的实施进度； 第二，为中央银行提供一个追踪检测的指标； 第三，便于中央银行随时调整货币政策的力度和方向。

困境：货币量作为中介目标有效性的降低。

利率作为中介目标的局限性。

”泰勒规则”：以利率为中心、包含多要素的混合体系

美国经济学家泰勒1993年得出一个结论是：在各种影响物价水平的和经济增长的因素中，真实利率是唯一能够与物价及经济增长保持长期稳定相关关系的变量，由此提出了“泰勒规则”，即短期利率根据通货膨胀率和产出变化调整的准则，成为美国中介目标指导。

9.3 货币政策工具

货币政策工具：是中央银行为达到货币政策目标而采取的手段和措施。

根据货币政策工具的调节职能和效果来划分货币政策工具可分为以下五类：

• 一般性货币政策工具
• 选择性货币政策工具
• 直接信用控制
• 间接信用指导
• 非常规性货币政策工具等

一般性政策工具，或常规性政策工具：是中央银行所采用的、对整个金融系统的货币信用扩张与紧缩产生全面性或一般性影响的手段，是最主要的货币政策工具。主要是从总量上对货币供应和信贷规模进行调节。

包括：存款准备金制度，再贴现政策和公开市场操作，俗称中央银行的“三大法宝”。

存款准备金制度：也就是法定存款准备金制度是指在国家法律所给予的权利范围内，通过规定和调整商业银行缴存中央银行的存款准备金率控制商业银行的信用创造能力，间接地调节社会货币供应量的政策工具。

存款准备金制度的优点：

第一，它对所有银行一视同仁，公平客观； 第二，它对货币供给有着显著的影响； 第三，更为直接的公告效应。

存款准备金制度的局限性：

第一，效果过于强烈，不宜作为央行日常调控货币供给的工具。 第二，法定准备率的调整有过于强烈的宣示效应，对公众的心理预期影响太大。 第三，存款准备金对各类银行的影响不同，这显然不利于维持一个较为合理的金融机构体系。

再贴现政策：是指中央银行通过制定或调整再贴现利率和条件来干预和影响市场利率及货币供应量，从而调节宏观经济的一种政策工具。

再贴现政策特点：

第一，作用较为温和； 第二，发挥告示效应； 第三，具有结构调节效应。

再贴现政策局限性：

①中央银行不具有完全的主动性 ②再贴现率的高低有限度 ③再贴现率是市场利率的重要参照，不易频繁调整

公开市场操作：是指中央银行通过在金融市场上买进或卖出有价证券（主要是政府债券），借以调控货币供应量的一种政策工具。

作用过程：公开买入导致货币投放；公开卖出导致货币回笼

公开市场操作的优点：

①传递过程的直接性：中央银行通过公开市场操作可以直接调控银行系统的准备金总量，进而直接影响货币供应量； ②政策操作的主动性：中央银行通过公开市场操作可以“主动出击”，避免了贴现政策的“被动等待以确保货币政策具有超前性； ③可以进行微调：避免法定存款准备金政策的震动效应。 ④可以进行频繁操作：中央银行可以在公开市场上进行经常性及试探性操作，也可以进行逆向操作，以灵活调节货币供应量。

9.4 非常规政策工具

产生背景：

2008年全球金融危机使金融系统的传导机制受到破坏。传统货币政策工具不能修复金融市场的信贷功能，丧失刺激经济的能力。

为此，美国等发达国家以及发展中国家相继启动了非常规货币政策工具，通过大规模资产购买等数量型操作方式，对通货膨胀和失业率等货币政策最终目标进行直接干预。

种类：非常规货币政策工具可归纳为三类：前瞻指引、扩大中央银行资产负债表规模、改变中央银行资产负债表结构。

前瞻指引(forward guidance)政策：是指央行通过做出在相当长的一段时间内保持低利率的承诺，进而引导未来预期通胀的上升和产出缺口的下降。

也是中央银行管理预期的一种手段，目的在于引导市场长期预期，实现预期协调和经济调控。

例如，美联储在2008年12月危机爆发不久提出要维持一段时间的超低利率”，在2011年和2012年先后将低利率承诺时间延迟，在2012年12月12日开始启用6.5%的失业率门槛，直到2014年3月中旬不再提起6.5%的失业率门槛，正式退出这一指标。

中央银行资产负债表规模的扩大或缩小，简称“扩表”或“缩表”。

央行扩表：是指中央银行的资产负债表扩

央行缩表：是指中央银行的资产负债表缩小

从扩表为例：主要有量化宽松和扭曲操作两大种类。

量化宽松(quantitative easing，QE)：是指通过预期引导和资产购买两条渠道对经济施加影响。

如，美国量化宽松政策主要通过美联储大规模资产购买(large scale asset purchase,LSAP)方式实施。每当美联储发表LSAP公告时，信号效应都会产生，即市场参与者就此捕捉到央行对未来经济发展态势的判断。因此，LSAP公告传递了未来政策利率走势的信息，使投资者意识到长期内短期利率将维持在较低水平，从而增加投资和消费，促使经济回升。

扭曲操作（operation twist）：是指央行通过买入长期债券并卖出等额短期债券，压低长期国债收益率进而形成长期利率走低的预期，引导长期利率下降，从而降低企业和公众的借贷成本并促进中小企业融资。

从收益率曲线来看，这样的操作相当于将曲线的较远端向下弯曲，这也是扭曲操作得名的原因。

扭曲操作由美国经济学家詹姆士·托宾于1960年初设计。

好处：由于扭曲操作会影响长期利率，因此对失业率、CPI、资产价格等指标都造成一定程度的影响从而促使贷款流向实体经济。

缩表不等于紧缩，扩表不意味着宽松

$Ms=B×m$

从央行资产负债表的角度，基础货币(B)=通货+存款准备金

但是，中央银行的负债并不都是基础货币，所以，央行缩表不等于基础货币减少，央行扩表也不等于基础货币增加，而对整个社会流动性有影响的是基础货币。

只有公开市场操作和再贷款、再贴现政策影响基础货币，存款准备金政策不影响基础货币，而只影响货币乘数，但货币乘数还受其他因素影响，不完全由央行控制。

改变央行资产负债表属于新型的结构性货币政策工具，是指通过定向投放流动性，即为特定行业或部门提供流动性，引导资金流向的一种干预方式。

常备借贷便利是全球大多数中央银行都设立的货币政策工具，但名称各异，如美联储的贴现窗口欧洲央行的边际贷款便利、英格兰银行的操作性常备便利等。

中国人民银行于2013年初创设了常备借贷便利它是央行正常的流动性供给渠道，主要功能是满足金融机构短期的大额流动性需求。

对象主要为政策性银行和全国性商业银行。期限为1一3个月。利率水平根据货币政策调控、引导市场利率的需要等综合确定。

常备借贷便利的主要作用是提高货币调控效果有效防范银行体系流动性风险，增强对货币 市场利率的调控效力。

主要特点：

(1)它是由金融机构主动发起，金融机构可根据自身流动性需求申请； (2)它是中央银行与金融机构“一对一"交易，针对性强，即精准投放流动性； (3)它的交易对手覆盖面广，通常覆盖存款金融机构。

中期借贷便利是中国人民银行2014年创设的提供中期基础货币的货币政策工具。

对象为符合宏观审慎管理要求的商业银行、政策性银行

采取质押方式发放，并需提供国债、央行票据、政策性金融债、高等级信用债等优质债券作为合格质押品

作用：中期借贷便利利率发挥中期政策利率的作用通过调节向金融机构中期融资的成本来对金融机构的资产负债表和市场预期产生影响，引导其向符合国家政策导向的实体经济部门提供低成本资金，促进降低社会融资成本。

9.5 货币政策传导机制

凯恩斯学派货币政策传导机制

在简单的凯恩斯模型中，存在：两个部门：公共部门和私人部门；两类资产：货币和政府债券

这种货币传导机制可简单描述为：$M_s=>r=>I=>E=>Y$

主要观点：利率在货币政策传导机制中发挥关键作用

以紧缩性货币政策为例：Ms减少将使利率上升，进而影响投资和消费减少。

利率的上升通过流动性效应和财富效应影响社会的支出（E）和收入（Y），最终达到扩大就业的货币政策目标。

现代货币学派货币政策传导机制

弗里德曼认为，由于长期内实际利率是稳定的更应该强调货币供给量本身在传导中的直接效果

以紧缩性货币政策为例：

$R↑=> M_s ↑=>E ↑=>I ↑=> Y ↑$

$M→E$一一指货币供应量的变动直接影响支出 $E一I$一一指变化了的支出用于投资的过程，货币主义者认为这将是资产结构调整的过程。

观点：以弗里德曼为代表的货币学派认为利率在货币政策传导机制中不起关键性作用而货币供应量的变动直接影响收入的变动。

这是因为货币需求、货币预期回报率、货币流通速度等因素都是稳定的，因此传导过程可以简化为：$M => Y$

资产价格渠道传导机制（托宾q理论）

托宾等沿着一般均衡分析的思路扩展了凯恩斯的模型，提出了一种关于货币政策变化通过影响股票价格而影响投资支出的理论，该理论被称为q理论。

该理论强调了资产结构调整在货币传导过程中的作用。

所谓的q，是指一个比值，它等于企业的市场价值比企业的资本重置成本，用公式表示$q=\frac{V_{t}}{P_{k}\cdot K}$

式中，V为企业的市场价值，即企业的股票总市值；$P_k$为每单位实物资本的价格：K为企业的实物资本总数，二者相乘即为企业的资本重置成本。

托宾认为，q和企业投资支出之间是正相关关系。

托宾q理论的传导机制是：

$M ↑=> P_e ↑=>q ↑=> I ↑=> Y ↑$

$Ms$增加导致股票价格（$Pe$）上升，使企业以股票计算的市值与资本重置成本的比值（q）上升，这样企业的市值就高于资本的重置成本，企业会追加投资（I），最后总收入（Y）增加。

因此，托宾实际上提出了一个以股票价格或综合资产价格为中介目标的概念。

莫迪利亚尼（1971年）引入了生命周期理论，补充了货币供给量的变化对私人消费的影响，提出了货币政策的财富效应渠道。

财富效应渠道：是指货币政策通过货币供给的增减影响股票价格，使公众持有的以股票市值计算的个人财富发生变动，从而影响其消费支出，进而影响国民收入的传导效应。

莫迪利安尼认为，消费者一生所获得的财富包括人力资本、实物资本和金融财富。

而金融财富的主要组成部分是股票，当股票价格下跌后，消费者所持有的金融财富的价值也随之下，降从而使消费者的消费支出减少，导致总产出下降。

$Ms↓=>P↓→财富↓=>消费↓=>Y↓$

这种理论存在的基本前提条件是：

(1)存在评价企业价值的股票市场；

(2)消费者手中的金融财富主要是股票，而不是存款或债券。

当一国的经济对外开放并实行了浮动汇率制以后，必须将国际收支的因素考虑进来，货币政策的传导机制主要表现在汇率的变动对净出口的影响上，它只是对利率渠道的一种补充。

具体地：当降低$Ms$时，引起国内实际利率r上升，吸了外币大量流入，使本币升值（e是以外币所表示的本币价格），这引起净出口NX的下降，最终导致产出Y的下降。

$R↓=> Ms↓=>r↑=>e↑=>Nx ↓=>Y↓$

汇率传导机制的前提：

（1）外币可以自由流入； （2）本币可以自由兑换； （3）实行浮动汇率制

信用渠道传导机制

货币政策除通过货币量或利率直接影响企业和个人外，其常规性工具如法定准备率也会对金融机构尤其是商业银行贷款产生直接影响，使其信用策略改变，增加或减少贷款，从而使社会信用供应量变化，最终影响企业和个人行为。

理论基础——均衡信贷配给理论，又称“信贷可得性理论”，是斯蒂格利茨等于1981年提出。该理论认为，由于信息不对称，银行贷款利率相对于市场利率具有黏性。

在信息不对称条件下，由于逆向选择、道德风险或监督成本的存在，使得银行贷款利率是一个比均衡利率更低的利率。

信贷市场存在信贷配给现象：“信贷可得性”：是指企业或个人能够通过信贷市场获得的信贷量是有限的。

即，在即定利率水平下，企业或个人的贷款规模是有限的（信贷可得性）

意义：对信贷可得性效应的研究标志着对货币传导机制认识的进一步深入。以往的研究仅考察货币供给对借款方的影响，而未考察对贷款方的影响。

信贷可得性理论则考察了货币供给是如何通过影响银行的资产和负债状况来影响银行的贷款规模，因而是理论上的巨大突破。

信贷渠道包括两个基本途径：资产负债表途径和银行借贷途径。

前者是指货币政策通过影响借款企业的资产净值来改变企业逆向选择和道德风险的程度，使得银行的信贷供给意愿发生变化，引起企业投资行为的实际变动，最终影响总产出量；

后者是指中央银行对基础货币的调控影响商业银行的可贷资金规模，通过信贷配给的变动影响企业的投资支出，最终影响总产出量。

只有这两个途径紧密结合，才能使信贷传导渠道发挥应有的作用。

银行借贷渠道

伯南克与布林德认为，在信息不对称下，特定借款人的融资需求只能通过银行贷款满足，即银行贷款与其他金融资产不完全可替代。因此，银行信贷变化影响投资和消费，从而影响经济增长。

以宽松货币政策为例：

$M_s ↑=> 银行存款D ↑=>银行贷款L ↑=>I ↑=> Y ↑$

意义：这一传导过程表明，即使存在流动性陷阱致使利率传导渠道失效，货币政策仍可通过信贷供给的变化引起投资消费的变化，从而对实体经济发挥作用。

资产负债表渠道

货币政策资产负债表传导渠道又分为公司资产负债表渠道和个人资产负债表渠道

（1）公司资产负债表传导渠道

其一，通过影响企业资本净值来发挥传导作用。

以紧缩的货币政策为例：

$M_s↓=> Pe↓=>逆向选择和道德风险 ↑=>贷款↓=> I↓=>Y↓$

其二，通过影响企业现金流量来发挥传导作用。以紧缩货币政策为例：

$M_e↓=>r↑=>现金流量↓=>逆向选择和道德风险↑=>贷款↓=>I↓=>Y↓$

（2）个人资产负债表传导渠道

一方面，通过耐用消费品支出的传递。货币紧缩造成的银行贷款的下降造成家庭平衡表的恶化，因为，消费者没有其他的信用来源。

$M↓→P_e↓→金融资产↓→金融损失可能性↑→ 耐用消者费品支出和住房支出↓→Y↓$

另一方面，通过流动性效应的传递。紧缩性货币政策导致股票价格下降而使消费者的金融资产的价值随之下降，财务约束上升：

$M_s↓→P_e→金融资产价值↓→财务约束↑ →耐用消费品和住宅支出↓→Y↓$

第十章货币需求与货币供给

引言

（10）货币需求与货币供给

通过本章的学习有助于学员了解货币需求理论的发展逻辑，货币供给模型的推导和存款货币创造的基本原理等内容，并对货币供给的外生性和内生性问题有个简单的理解。

（10.1）货币需求理论

本节课讲解货币需求理论。首先介绍了货币需求概念的内涵，然后，分析了货币需求理论的发展逻辑，并重点讲解了马克思的货币需求理论、传统货币数量论的货币需求理论（费雪方程式和剑桥方程式），比较了费雪方程式和剑桥方程式的不同。

（10.2）凯恩斯及凯恩斯学派货币需求理论

本节课重点讲解凯恩斯的流动性偏好理论，强调流动性偏好，提出三个货币需求动机：交易动机；预防动机；投机动机，并探究投机动机与利率之间的关系，引入凯恩斯货币需求函数。简单分析该理论的优缺点。最后，重点介绍了鲍莫尔-托宾模型以及资产组合理论，分别发展了凯恩斯的交易货币需求理论观点和投机货币需求理论结论。

（10.3）弗里德曼的现代货币数量论

本节开篇提出费里德曼的现代货币数量说，并对其详细内容进行讲解，接着，重点讲解了费里德曼货币需求理论的影响因素和货币需求表达式，结论是：恒久性收入是影响货币需求的主要因素，并由此得出货币需求函数是相对稳定的结论。最后将凯恩斯货币需求与费里德曼货币需求做出了详细的对比。

（10.4）商业银行的存款货币创造原理

本部分主要内容为货币供给，包括商业银行的存款货币创造、中央银行的货币供给机制以及货币乘数与货币供给机制。

本小节课重点学习商业银行的存款货币创造原理。包括存款货币创造的前提条件、原始存款与派生存款两 个基本概念以及存款货币创造的运行机制，最后推导出存款货币创造的完整模型。

（10.5）中央银行的货币供给机制

本节主要介绍中央银行的货币供给机制，首先引入中央银行货币政策调控的两种模式，即价格调控和数量调控，并重点介绍中央银行的价格调控机制，即如何通过影响同业拆借利率的变动来引导市场利率相应变动从而供给货币；接着介绍了货币乘数的内涵，推导出货币乘数的表达式，并推导出货币供给的完整模型。最后简单的分析了货币供给的外生和内生性问题，从而结束本门课程的全部内容。

10.1 货币需求理论

货币需求是指社会微观主体（包括个人、企业事业单位和政府部门）在既定的收入或财富范围内能够且意愿以货币形式持有资产的需求。

即货币需求是需求欲望与需求能力的统一。

货币需求包括对现金和存款货币的需求。

在现代信用制度下，是指银行体系以外各个经济主体对货币的需求，不包括银行体系自身对货币的需求。

一种是宏观角度，把货币需求定义为：为完成一定的交易量，需要有多少货币来支撑。或者说流通中的商品需要多少货币来实现它的交换，如马克思的货币必要量公式和费雪方程式就是这种类型。

另一种微观角度，把货币看作个人持有的一种资产，把货币理解为在收入一定的前提下人们愿意用货币保留的财富量。从剑桥学派提出现金余额学说后，经济学家主要是从后一种角度来理解货币需求。

货币需求理论：是指研究社会对货币需求的动机、货币需求的影响因素、货币需求数量决定的一种理论。

货币需求理论的演进：早期的货币需求理论->凯恩斯和凯恩斯学派的货币需求理论->弗里德曼和现代货币数量论

货币数量论：是一种研究商品价格同货币数量之间的关系的理论。

其基本命题：货币数量（供给量和需求量）决定货币价值和物价水平，货币价值与货币数量成反比，物价水平与货币数量成正比，意义：它最佳诠释了重要的经济现象，即物价水平变动与通货膨胀之间的密切关系。

货币需求理论：现金交易说和剑桥方程式。

现金交易说是经济学家欧文.费雪为代表的货币数量论所持有的观点。它强调货币的交易手段职能，揭示了货币和经济活动之间的联系。

费雪在1911年出版的《货币的购买力》中创立了现金交易说，并提出了著名的交易方程式主要观点：

货币经济条件下，人们持有货币是为了与商品相交换，因此货币在一定时期内的支付总额与商品的交易总额一定相等，即买方价值等于卖方价值，由此得出了交易方程式的表达式：

（买方）MV=PT (卖方)或MV=PY (名义国民收入)

变形形式：$M_d=\frac{1}{V}PY$

特点：

• 强调货币的交换媒介职能
• 假定货币流通速度相对稳定
• 货币需求仅为收入的函数，与利率无关

不足之处：

• 第一，忽视了货币的其他功能。
• 第二，商品交易并不全部都是通过货币来进行。
• 第三，过份注重制度因素对货币需求量的作用。
• 第四，认为货币需求仅为收入的函数，利率对货币需求没有影响，这一点与现实不符。

现金余额说，是指20世纪早期以马歇尔和庇古为代表的剑桥学派经济学家所持有的货币数量论观点。

主要观点：

货币不仅具有交易媒介职能，还具有价值储藏职能认为人们的财富水平和持有货币的机会成本也影响货币需求。

剑桥方程式：$M_d= kPY$

其中，k代表人们的持币比例

即决定货币需求量的因素：手持现金占总财富的比例k、物价水平P、总财富丫。

现金交易说VS现金余额说

1. 对货币需求分析的侧重点不同：前者测重宏观角度研究货币需求：后者侧重微观视角研究货币需求

2. 货币职能不同：前者强调货币的交易媒介；后者还强调了货币的财富储藏功能。

3. 货币需求界定时期不同：前者研究一定时间的货币必要量是流量概念，后者研究某一时点人们手中持有的货币是，是存量概念

4. 货币需求的主客观角度不同：前者把货币需求诉诸制度因素（宏观），重视货币支出的数量和速度；后者是从货币保有资产存量角度考虑货币需求（微观），重视人的持币动机和判断（主观）

5. 对货币流通速度的理解不同：现金交易说的V是一个难以确定的变量，虽然由结算制度和技术条件决定，但实际上V还受到许多其他因素的影响，是一个极其难以确定的量。而持币比例就不同，是由人们选择以货币形式保持财富的意图和愿望决定的，易于确定和把握

6. 货币需求的影响因素不同：前者认为货币需求只受收入水平影响：而后者则认为个人偏好也影响货币需求，从而暗含着货币需求也受利率水平影响

10.2 凯恩斯及凯恩斯学派货币需求理论

凯恩斯早期是马歇尔的学生剑桥学派的一员。在1936年出版的《就业、利息和货币通论》一书中，他系统地提出了自己的货币需求理论即“流动性偏好”理论。

凯恩斯的货币理论在某种程度上是剑桥货币需求理论合乎逻辑的发展。在剑桥学派的货币数量论中提出了“人们为什么会持有货币？”的问题。但是，剑桥理论的缺陷是没有就此做出深入的分析。对此，凯恩斯详细分析了人们持币的各种动机。

凯恩斯认为货币需求的原因是存在流动偏好这种普遍的心理倾向。

流动性偏好：是指人们在心理上偏好流动性，愿意持有货币而不愿意持有其它缺乏流动性资产的欲望。这种欲望构成了对货币的需求。

因此，凯恩斯的货币需求理论又称为流动偏好理论。

货币需求动机：

• 交易动机：与收入水平呈正比
• 预防动机：与收入水平呈正比
• 投机动机：与利率呈反比

由于凯恩斯的货币需求理论在现代宏观经济学和宏观经济政策制定中的核心作用，因此，进一步完善凯恩斯所提出的流动性偏好理论就显得非常重要，而这一发展也就构成了第二次世界大战后至20世纪70年代货币理论发展的主流。

经济学家威廉·鲍莫尔和詹姆斯·托宾等发展了凯恩斯的交易性货币需求理论，并提出了著名的平方根定律。

美国经济学家惠伦发展了预防货币需求，提出了“立方根定律”或惠伦模型。

经济学家托宾发展了凯恩斯的投机性货币需求，提出了资产组合理论的基本思想。

鲍莫尔——托宾模型：平方根定律

经济学家威廉·鲍莫尔和詹姆斯·托宾将存货管理理论运用于货币需求分析，认为持有货币如同持有存货一样，也有一个适度货币持有额问题。假设：

第一，人们有规律地每隔一段时间获得一定量的收入Y，支出是连续的和均匀的；

第二，人们将现金贷出是以购买政府短期债券的形式，因为这种形式具有容易变现、安全性等特点；

第三，每次变现量（即出售债券）及与前一次的时间间隔都相等。

对平方根定律的评价：

（1）论证了交易性货币需求也受利率变动的影响，这一论证不仅为凯恩斯学派将利率作为货币政策传导指标提供了进一步的依据，而且向货币政策的制定者指出，货币政策如果不能够影响利率，那么它的作用受到影响。

（2）暗含了货币政策的重要性。由于增加一定比例的货币供应量会导致收入更高比例的增长，货币变动对宏观经济变量（如收入）的影响远大于流行的货币理论所认为的那样。

由此可见，货币政策对于经济发展具有重要作用。

但是，鲍莫尔一托宾模型的假设过于简单，大大削弱了其结论的有效性。

托宾资产组合理论

凯恩斯在投机货币需求分析中认为，人们对未来利率变化的预计是自信的，并在自信的基础上决定自己持有货币还是保持债券，二择其一而不是两者兼有。

与凯恩斯货币投机需求理论不同托宾等人认为投资者对自己的预期是犹豫不定的，一般人都是既持有货币，同时又持有债券。因此，托宾模型主要研究在对未来预计不确定性存在的情况下，人们怎样选择最优的金融资产组合，所以又称为“资产组合理论”。

（1）三种投资者

托宾将人们分为三种类型：风险规避者、风险爱好者风险中立者。他认为现实中绝大多数人都属于风险规避者。

（2）保有资产的二种形式：货币和债券

持有债券（风险性资产）可以得到利息，但也要承担由于债券价格下跌而蒙受损失的风险；

持有货币（安全性资产）虽没有收益，但也不必承担风险（排除物价变动情况）。

风险和收益是同方向变化，同步消长的。人们对待风险的态度不同，就可能作出不同的选择决定。

（3）资产分散化原则

人们依据总效用最大化原则在货币与债券之间进行组合在不确定状态下，人们会同时持有货币和债券。

10.3 弗里德曼的现代货币数量论

米尔顿·弗里德曼（Milton Friedman），文学硕士和哲学博士芝加哥大学经济学教授，胡佛研究所高级研究员，货币学派的创始人。

1976年获诺贝尔经济学奖，获奖成就：在消费分析和货币史与理论方面做出了成就，并论证了稳定经济的复杂性和重要性。

弗里德曼是现代货币数量论的代表人物，1956年发表了他的著作《货币数量学说着现代货币数量论的诞生——新解说》，标志着现代货币数量论的诞生。

1.财富总额及构成的变化

用恒久性收入来代替总财富。

所谓恒久性收入，是指预期在未来年份中获得的平均收入一般指预期在较长时期中（3年以上）可以维持的稳定收入流量。因此，恒久性收入相对稳定。

恒久性收入（Yp）与货币需求正相关

财富构成：财富可分为人力财富和非人力财富两类

人力财富是指个人获得收入的能力，包括一切先天的和后天的才能与技术，其大小与接受教育的程度紧密相关非人力财富是指物质性财富，如房屋、生产资料、耐用消费品等各种财产。

用W表示非人力财富占总财富的比率，即来自财产的收入占总收入的比率。非人力财富占比与货币需求负相关。

2.持有货币和其他资产的预期收益率

持有货币的名义报酬率（用$r_m$表示），有三种情况：可以为零（现金），可以为正（存款），可以为负（通货膨胀下持有现金，或活期存款不付利息而收取服务费）货币需求量与持有货币的预期收入成正比。

其他资产的预期收益率：如债券、股票以及不动产等取决于市场利率和市场供求状况。

在其他条件不变时，其他资产的预期收益率是持币的机会成本。因此，其他资产的收益率越高，货币需求量就越小。

3.影响货币需求的其他因素(u)

如财富所有者的主观偏好以及客观技术与制度等因素

货币流通速度是稳定的、可预测的

弗里德曼的货币需求理论VS凯恩斯货币需求理论

相同点：

第一，二者都将货币视为一种资产，并从资产选择角度分析货币需求。

第二，二者都重视流动偏好，如弗里德曼引入非人力财富概念后指出，为避免其滞销而需要增加货币需求。

第三，弗里德曼的货币需求函数经过合乎情理的技术处理，可以变得与凯恩斯的货币需求函数在形式上毫无二致：$(M^d/P)=f(Y,r)$

不同点：

第一，“资产”范围不同

凯恩斯只以债券作为货币以外的资产：而弗里德曼关注的资产除货币以外还有债券、普通股和实物资产与凯恩斯不同，弗里德曼认为货币与实物是相互替代的，因此，他将实物资产的预期收益率作为影响货币需求的一个因素。这暗示着货币供给量的变化会直接地影响社会总支出的变化。

第二，对货币预期收益率的看法不同

凯恩斯认为，货币的预期收益率为零；而弗里德曼则把它当作一个会随着其他资产预期报酬率的变化而变化的量。

第三，“收入”的内涵不同

凯恩斯指的收入是指实际收入水平；而弗里德曼指的收入是指恒久收入水平。

第四，货币需求函数的稳定性不同

凯恩斯认为货币需求函数受利率波动的影响因而是不稳定的；弗里德曼则认为，货币需求对利率不敏感，因而，货币需求函数是稳定的，可以预测的。

第五，影响货币需求的侧重点不同

凯恩斯的货币需求理论非常强调利率的主导作用，而弗里德曼则强调恒久收入对货币需求的重要性。

第六，货币流通速度是否稳定不同

凯恩斯货币需求理论认为，货币流通速度是经常波动的。而弗里德曼货币需求理论隐含的货币流通速度是相对可预测的。

10.4 商业银行的存款货币创造原理

货币供给机制：

（一）商业银行的存款货币创造

（二）中央银行的货币供给机制

（三）货币乘数与货币供给模型

商业银行存款货币创造

1.存款货币创造的前提下条件

存款货币的创造需具备两个条件：

• 部分准备金制度
• 非现金结算制度（转账结算）

2.存款货币的多倍创造过程

在分析存款货币创造过程之前，我们首先定义原始存款和派生存款。

原始存款：以现金或中央银行支票方式存入商业银行的直接存款。它是中央银行货币发行的结果

派生存款：指银行体系在原始存款的基础上通过贷款支票、贴现以及投资而衍生出来的间接存款

3.存款乘数与制约存款创造的因素我们引入存款货币乘数这一概念。

所谓存款货币乘数，简称存款乘数，是指存款总额（即原始存款与派生存款之和）与原始存款的倍数即：存款乘数=存款总额/原始存款=1/法定存款准备金率

如以K表示货币乘数即：$K=\frac{1}{r_d}$

商业银行存款货币创造的能力与法定存款准备金率成反比

10.5 中央银行的货币供给机制

问题：原始存款从何而来？

若来自银行体系内部，则存款创造和存款紧缩的作用相互抵消。

原始存款应来自于银行体系以外，最重要的是中央银行

中央银行对货币供给量的调控可以用两种模式勾画出来，即价格调控模式和数量调控模式。前者主要体现在央行对基准利率的调控，后者主要体现在对基础货币，尤其是对银行准备金规模的调控。

中央银行对基础货币的调控在中央银行的资产负债业务中进行了详细的介绍，此处补充一下中央银行的价格调控，即如何调控银行同业拆借利率的变动。

货币乘数与货币供给模型

1.什么是货币乘数？

货币供应量与基础货币之间通过货币乘数联系起来

货币乘数(money multiplier)等于货币供应量与基础货币之比，是基础货币转化为货币供应量的倍数，用m表示货币乘数，即$m=货币供应量/基础货币=Ms/B$

于是，货币供给与基础货币之间的关系便为：$Ms=货币乘数×基础货币=m×B$

在一般情况下，货币乘数总是大于1。正是由于这个原因，人们通常又将基础货币称为高能货币(high powered money)。

货币供给的外生性和内生性问题

1.凯恩斯的外生货币供给理论

所谓“外生性”：是指货币供应量由中央银行在经济体系之外独立控制。

凯恩斯认为，货币供给是由中央银行控制的外生变量，它的变化影响着经济运行，但自身并不受经济因素的制约。

理由：凯恩斯认为，货币是依靠国家的法令规定强制流通的。

2.新古典综合派的内生货币供给理论

内生货币供应论是新古典综合派在凯恩斯外生货币供应论的基础上提出的。

他们认为，货币供应量主要是由银行和企业行为决定的，而银行和企业行为又取决于经济体系内的许多变量。因此，货币供应量是一个受经济体系内诸多因素影响而自行变化的内生变量。

测验

1多选(2分)

货币需求的决定因素包括

• 收入状况
• 市场利率
• 公共偏好和预期

2判断(1分)

‌一般地，信用发达程度越高，企业的货币需求量越多。❌

3单选(2分)

​现金交易说侧重于（宏观  ）角度强调货币的交易职能，现金余额说着重从（ 微观 ）角度分析货币的储藏职能。

4判断(1分)

‌现金余额说将货币需求诉诸制度因素，压低人的主观动机的作用。❌

5判断(1分)

相对现金交易说，现金余额说从更宏观的角度来分析货币需求❌

6单选(2分)

‍托宾模型表明人们持有货币作为财富的一种形式，是为了降低风险

7多选(2分)

凯恩斯将货币需求动机概括为（  ）

• 交易动机
• 预防动机
• 投机动机

8单选(2分)

根据凯恩斯流动性偏好理论，当预期利率上升时，人们会抛售债券而持有货币

9判断(1分)

​一般地，消费倾向与货币需求成反方向变动❌

10单选(2分)

‌弗里德曼的货币需求函数的主要特点是强调恒久收入对货币需求的决定作用

11多选(2分)

​现金余额说认为，货币需求与（  ）有关。

• 交易水平
• 收入水平
• 利率水平
• 财富水平

12判断(1分)

弗里德曼货币需求理论认为，人们持有资产的形式只有货币和债券两种形式。❌

13判断(1分)

​托宾认为，人们依据预期效用最大化来进行资产选择。✔

14多选(2分)

‌根据惠伦模型，以下内容正确的是 ‌

• 预防货币需求是净支出方差的增函数
• 预防货币需求与利率的立方根成反比

15单选(2分)

‍某学校大学生平均每月生活费1500元并平均花销，在银行ATM机取款一次手续费b=2元，存款利率为5%，则大学生最优的平均持币数量c是（173.2元  ）

根据Baumol模型，最优持币数量 ( c ) 的计算公式是：

$c = \sqrt{\frac{2 \cdot D \cdot b}{r}}$

参数定义：

• ( D )：每月的现金需求，即生活费，这里是1500元。
• ( b )：每次取款的手续费，这里是2元。
• ( r )：存款利率，即5%或0.05。

计算步骤：

1. 代入已知值：

   • ( D = 1500 )
   • ( b = 2 )
   • ( r = 0.05 )

2. 带入公式计算： $c = \sqrt{\frac{2 \cdot 1500 \cdot 2}{0.05}}$

   • 首先计算分子：
     $2 \cdot 1500 \cdot 2 = 6000$

   • 然后计算整个分式： $\frac{6000}{0.05} = 6000 \times 20 = 120000$

   • 最后计算平方根： $c = \sqrt{120000} \approx 346.41$

解释得到173.2元的可能原因：

如果你得到了173.2元的结果，可能是因为使用了不同的每月支出或取款手续费，或者其他因素。

为了找到173.2的情况，我们可以检验如下不同的假设：

1. 如果只是取现金而不考虑生活费，即假设每次取款后用完所有现金（临时计算）: 假设每月只需要取出更小的金额来维持生活。例如，如果每月只取出周期性的小额现金，然后考虑到手续费等其他因素。

2. 使用不同的参数模型: 若采用的公式和模型不同（例如平均持有时间或周期），则可能导致不同的结论。

16单选(2分)

‌超额存款准备金率的变动主要取决于（ 商业银行 ）的行为。

17单选(2分)

​一般地，存款准备金率越高，则货币乘数（越小  ）。

18判断(1分)

‌弗里德曼的货币数量说认为“恒久性收入”概念是一个不包括人力资本在内的一定时间内的平均收入水平。❌

19单选(2分)

​货币供应量与基础货币之比称为（  货币乘数）。

20多选(2分)

‍商业银行存款货币创造的前提条件有（部分准备金制度、转账结算制度  ）

21多选(2分)

直接影响存款货币乘数的因素主要是（法定存款准备金率、超额存款准备金率、现金漏损率）

22多选(2分)

基础货币通常指（ 银行存款、流动中的现金 ）的总和

23单选(2分)

‍通货比率的变动主要取决于（社会公众  ）的行为。

24判断(1分)

一般地，基础货币是中央银行能够控制的，而货币乘数则是央行不能完全控制的。✔